Nicht nachdenken als Massenhobby

math2017

Eine passive Haltung wird zunehmend salonfähig. Jeder Marktzyklus hat seine Besonderheiten. Waren es vor Ewigkeiten mal die Goldminen, von denen einem jeder erzählte, folgten zur Jahrtausendwende die Technologiefirmen oder die sich als solche verkauften. Vor dem Nahtod des Finanzsystems 2008 und 2009 fand man es ganz normal, wenn die Wirtschaftsleistung ganzer Regionen zu 50% aus Finanzdienstleistungen bestand. Derzeit ist vielen alles egal und nach einigen Jahren Bullenmarkt lässt man alles einfach liegen. Gutgehen wird auch das nicht…

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Zinsen, Dividenden und jede Menge Hoffnung

Dividenden sind die neuen Zinsen, so lautet das neue Mantra der Fondsverkäufer. Der Irrglaube an die immer und ewig einzig richtige Assetklasse treibt auch in den Medien wieder ihre Blüten. Und so kaufen wieder alle ihre Winterjacken in der Hochsaison…

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Verunsichert. Neues aus Omaha.

Investmentguru Warren Edward Buffett ist hauptberuflich Versicherer, der große alte Mann bei Berkshire Hathaway. Als Nebengeschäft, insgesamt etwa 20% der Firmentätigkeit, investiert er über diese Holding Geld in Firmenbeteiligungen.

In den vergangen Jahren allerdings hat sich Buffett auch auf ein neues Parkett begeben, auf dem schon andere ins Schlittern geraten sind. Buffett investierte in Kreditderivate, die er selbst in der Vergangenheit als „weapons of mass destruction“ gebrandmarkt hatte. Berkshire verkaufte protection über den CDS Markt, er trägt also gegen eine Prämie das Ausfallrisiko von Bonds. Laut Investor Letter hatte Berkshire Ende 2007 insgesamt 94 offene Kontrakte und nahm auf Jahresbasis $3,2 Mrd. an Prämien ein. Es wurden Risiken im Invetment Grade und im Junk Bereich abgesichert. Nimmt man an, die Risiken sind 50/50 auf beide Segmente verteilt, so ergibt sich bei konservativer Schätzung ein Volumen von ca. $250 Mrd. Nach den Spreadausweitungen an den CDS Märkten dürften die Kontrakte, wenn man sie zum Marktwert verbucht, einen zweistelligen Milliardenbetrag verloren haben. Abgeschrieben wurden bisher weniger als $10 Mrd. Die Laufzeiten der Kontrakte erstrecken sich von 2009-2013, ein einziger Ausfall kann das gesamte Geschäft zu einem Verlustgeschäft machen, mehrere defaults, gerade im Junk Bereich sehr wahrscheinlich, können zu signifikanten sofort zu realisierenden Verlusten für Berkshire führen.

Neben Engagements im Bereich Kreditderivate positionierte sich Buffett zudem als Stillhalter für Put Optionen (european style) auf Aktienindizes (S&P 500 und vier internationale Indizes). Die Kontrakte wurden 2007 mit at-the-money Strikes geschrieben, zu einem Zeitpunkt also, als viele Indizes nahe ihrem Allzeithoch notierten. Die Laufzeiten betragen 15-20 Jahre, als Prämie wurden $4,5 Mrd. vereinnahmt. Seit 2007 ist viel passiert, die Optionen sind tief im Geld und die Vola hat sich auf ein anderes Niveau angehoben. Die Positionen liegen also im tiefstroten Bereich.

Sämtliche genannten Geschäfte dürften also gründlich in die Hose gegangen sein, das Damoklesschwert Credit Default hängt genauso über Berkshire wie die reale Gefahr, dass die Aktienkursniveaus sich auf absehbare Zeit nicht wieder an die Optionsstrikes der Puts annhähern. Ein weiteres Absinken der Kurse würde zu weiteren enormen Buchverlusten führen, der Druck auf Berkshire, diese Kontrakte zur Unzeit aufzulösen, wäre in diesem Falle absehbar.

Um sich einen Eindruck zu machen, welche Gefahren bei Berkshire lauern, zunächst einmal ein Blick auf die Dimension der Einnahmen aus dem Underwriting:

Underwriting Berkshire Hathaway, Buffet

Im Vergleich zu den Summen, über die man bei den Derivaten stolpert, sind diese Summen nicht gerade beeindruckend. Was machen denn die Beteiligungen, für die Buffett so bekannt ist? Zuerst ein Blick auf die Sektorallokation.

Sektoren Investments Berkshire

Aha, man setzt auf den Konsumenten und auf Finanztitel. Damit ist Berkshire nicht allein. Leider sind beide Segmente nicht gerade als US Zukunftsbranchen einzustufen, die Aktienkurse spiegeln das ja dementsprechend wieder. Auch ein Blick auf die augewählten Finanztitel kann nicht überzeugen. Zu diesem Zweck haben wir auch GE in dieses Segment eingeordnet, was auf Grund der Strategie von GE in den vergangenen Jahren ja problemlos möglich ist. Die Kursverläufe der reinen Finanztitel sehen natürlich teils noch schlechter aus.

Wertentwicklung Beteiligungen Berkshire

Hervorragendes Stock Picking sieht anders aus. Der Verlust, den Berkshire in 2008 auf seine gesamten gelisteteten Beteiligungen erlitten haben dürfte, liegt im Bereich von mehr als $20 Mrd. Setzt man allein diesen Wert ins Verhältnis zum Versicherungskerngeschäft, so zeigen sich unübersehbare Risse im Antlitz von Berkshire.

Hält man sich dazu noch die Aussagen von Buffett zu eben diesem Kerngeschäft vor Augen, hellen sich die Aussichten nicht auf, ganz im Gegenteil. Schon im Investor Letter von 2007 findet sich folgendes Eingeständnis.

Text Buffet Berkshire

Möglicherweise “far worse”. Immerhin, mangelnde Ehrlichkeit kann man Berkshire hier nicht vorwerfen. Auch im weiteren Verlauf macht sich Einsicht breit.

Text Berkshire Buffet

Angesichts der Fakten und der Eindrücke bezüglich des Versicherungsgeschäfts und noch vielmehr auf Grund der Beteiligungen lässt sich nur konstatieren: Das Corporate Amerika, auf dessen Modell der Erfolg von Berkshire maßgeblich fußte, existiert nicht mehr. Berkshire hat die besten Zeiten hinter sich und hat gute Chancen sich in den nächsten Jahren in einem Existenzkampf wiederzufinden.