Doktor, wir sind on air!

An gewagten Aussagen ist derzeit kein Mangel, aber der Chef von Boeing hat kürzlich eine selten gesehene Weitsicht an den Tag gelegt. Er sagte, was an sich nicht so selten ist, er könne sich vorstellen, der Tiefpunkt für seine Branche sei erreicht. Das denken viele, aber bei den großen Herstellern von Passagierflugzeugen ist diese Aussage nicht so mutig, wie sie vielleicht klingt. Warum? Das zeigt ein Blick auf die Nettoaufträge für die amerikanische Boeing und die oft mehr mit sich selbst als mit dem Bau von Flugzeugen beschäftigte Schmiede Airbus.

Zur Vorbereitung eine kleine Betrachtung des Begriffes „Tiefpunkt“. Ein Tiefpunkt kann erreicht sein, wenn etwa Werder Bremen nach dem siebten Spieltag auf dem 13. Tabellenplatz steht. Die Aussage „das ist der Tiefpunkt“ hat eine gewisse Substanz, denn theoretisch gibt es ja noch schlechtere Platzierungen. Stünde Bremen allerdings auf dem letzten Tabellenplatz, dann könnte man sich die Aussage sparen, denn das dort der Tiefpunkt für die Saison erreicht ist, ist unstrittig. Die Frage müsste in diesem Falle eher lauten, ob man gedenkt, sich von diesem Tiefpunkt zu entfernen, und wenn ja, wie weit.

Die Lage der Flugzeugbauer ist derzeit leider nur mit Platz 18 in der Liga vergleichbar, das zeigt ein Blick auf die Nettobestellungen in 2009. Wir sehen dort eine ein- und eine zweistellige Zahl. Airbus hat netto, sprich nach Stornierungen, gar erstaunliche 11 (elf) Aufträge, Rivale Boeing deren 7 (sieben) vorzuweisen. Na, da müssen in den Werken ja die Schraubenschlüssel glühen und die Aluminiumnachfrage sollte ungeahnte Ausmaße annehmen. In den Jahren zuvor lagen die Bestellungen bei jeweils um die 1000 Stücke, wir sind also im Bereich von etwa einem Prozent des alten Auftragsvolumens.

Aufträge Airbus Boeing Krise

Diesbezüglich stimmen wir dem Boeing Flugzeugchef Carson zu, das ist ein Tiefpunkt, denn auf die paar Flieger, die man noch von der Nulllinie entfernt ist, kommt es auch nicht mehr an. Die Frage, ob und wie man sich bei Boeing von diesem Tiefpunkt zu entfernen gedenkt findet eine hochinteressante Antwort.

In der FTD heißt es „einige interne Boeing-Analysten rechneten bereits für Ende 2009 wieder mit einem Anziehen der Nachfrage.“ Eine nicht besonders mutige Aussage angesichts einer im Augenblick bei fast Null liegenden Nachfrage, da fällt uns gleich die alte Bauernregel wieder ein: „Regen im Mai, April vorbei“.

Bei Airbus spricht man derzeit von Produktionskürzungen, die ab 2010 greifen, und bei ca. 20% liegen sollen. Angesichts der Situation der Carrier (siehe dazu auch unseren Artikel), der kommenden Pleiten zahlreicher Airlines und dem deutlich abgesackten Luftfrachtvolumen wird sich zeigen ob man damit auskommt. Allein die gestiegenen Kosten bei der Finanzierung bzw. dem Leasing neuer Maschinen sind nicht sonderlich förderlich und werden einigen kleineren bis mittleren Luftfahrtunternehmen den Hahn abrehen, Entscheidend wird sein, ob es annähernd gelingt, die Fixkosten entsprechend in den Griff zu bekommen. Angesichts der Fähigkeit, gerade bei Airbus, auch in guten Zeiten kein Geld zu verdienen, sollte man diese Wette nicht eingehen. Höhere Preise werden sich zudem in diesem Umfeld wohl kaum durchsetzen lassen.

Vorreiter

Andere haben den Weg zum Abgrund dank starker Führung schon schneller gefunden. Der Einzelhandelskonzern Arcandor (allein für die Kreation oder den Kauf dieses Namens sowie für den ebenso stumpfsinnnigen Bezeichner der Tochter „Primonda“ wäre es gerechtfertigt das Pfählen wieder einzuführen) hat nun die weltliche Existenz des nicht insolventen Wirtschaftsunternehmens abgelegt und umgibt sich mit dem hochaktuellen Konkurs-Karma. Sehr spannend dürften die recoveries, also die Restwerte der faulen Arcandor Kredite werden, hat doch die zweibeinige Zahnleiste aus Gütersloh im Zuge der Aktion „Besenrein“ mit den Immobilien auch die letzten Assets der Warenhauskette unter nebulösen Umständen verkauft. Immerhin zeigt sich die prognostische Gabe des Meisters, wenn man einen Blick auf das seinerzeit ausgegeben Kurzsziel „40“ schweifen lässt. Er meinte sicherlich 40ct, und das Ziel könnte durchaus noch in dieser Woche erreicht werden. Dann wird Vollzug gemeldet und Frau Schickedanz wird sich die ergrauten Strähnen aus der Stirn streichen und sich ob der Fehlinterpretation grämen. Wie konnte sie nur glauben, der Meister habe 40 EURO gemeint?

Middelhoff

Wirklich fahrlässig, aber beim Tanztee mit Frau „Gucci“ Schaeffler können die Damen ja gemeinsam ein paar Zwiebeln schneiden, falls die Tränen mittlerweile getrocknet sind. Tränen kommen nämlich immer gut an, vor allem wenn der Grund der Trauer ein quasi auf Hartz IV Niveau eingedampftes Vermögen im bemitleidenswerten dreistelligen Millionenbereich ist. Auch wir werden noch das ein oder andere Solidaritäts-Kerzlein entzünden und den düsteren Himmel der großen Entscheider ein wenig auszuleuchten. Halleluja. Oder steht es schlimmer um die Finanzen? Dann sollte es bei Sal. Oppenheim aber lichterloh brennen. Warten wir’s ab…

Ach, ja. Erst im Januar 2008 wurde einem bekannten, an Misserfolgen nicht armen Kaufhaus-Angestellten die Ehrendoktorwürde in Leipzig verliehen. In der Begründung heißt es unter anderem:

Mit seinem Führungsstil ‘Trust and Speed’ fordert, fördert und motiviert Middelhoff seine Mitarbeiter.

Dem geneigten Leser stellt sich die Frage, wer Personen aus welchem Grund für einen derartigen Titel auswählt. Wenn es wirtschaftliche Erfolge nicht sein können – erinnern wir uns an das Bertelsmann Desaster und die Firma Lycos – liegt es vermutlich an der Hoffnung auf Drittmittel. Schon toll, dass man sich Titel in unserer Demokratie nicht kaufen kann….

Die Frage was „Trust and Speed“ eigentlich heißen soll, lassen wir mal offen. Sicher ist diese Phrase so inhaltsschwer wie die Begriffe „Arcandor“ und „Primonda“. Oder müssen wir uns etwa Sorgen mache, dass Arcandor vor lauter Trust and Speed nicht bei „Keine macht den Drogen“ mitmacht? Pardon, mitgemacht hat.

Schwerwiegend

Hoppla. Da wollte die bundesdeutsche Wirtschaft so schnell den akuten Fall bremsen, dass sie nun vor lauter Hektik Gas und Bremse vertauscht hat. So markierte die Veränderung der auf Jahresbasis kalkulierten Industrieproduktion ein neues Allzeittief. Für einen gefühlten Exportweltmeister keine ganz unwichtige Zahl. Erstaunlicherweise scheint sich der aktuelle Rückgang in allen Bereichen der Wirtschaft so um die Zahlenwerte zwischen -20% und -25% einzupendeln. Das betrifft nicht nur die Produktion, sondern naturgemäß auch die Logistik, wo der Mangel an zu transportierenden Gütern zu entsprechenden Einbrüchen in den Bereichen Häfen, Luftfahrt und Bahntransport geführt hat. Allein bei der Deutschen Bahn stehen derzeit von 120.000 Güterwaggons gute 35.000 in der Gegend herum, womit wir mit 29% Leerstand bei einer Auslastung von 71% landen. Da wird wohl demnächst der Kohlepfennig für Bahnfahrer direkt am ICE Schalter fällig, wobei €2,50 nicht ausreichen dürften.

Industrieproduktion Deutschland

Angesichts des Grades an Sättigung der westlichen Volkswirtschaften ist auch auf lange Sicht hier wohl bestenfalls mit einer Stabilisierung auf tieferen Niveaus als in der Vergangenheit zu rechnen. Die reale Entwicklung des Bruttoinlandsproduktes in den USA in den letzen Jahren weist diesbezüglich den Weg. Man wandert sukzessive auf tiefere Niveaus, beachten Sie die horizontalen Durchschnittslinien im folgenden Chart.

Reales GDP USA

Die Entwicklung der Kapazitätsauslastung in den Staaten stößt ins gleiche Horn. Es geht hier nicht um diese oder jene Rezession, von Interesse ist der Trend, und der ist eindeutig, auch ohne die aktuelle Beschleunigung.

USA Kapazitätsauslastung

Was auch immer der ein oder andere Ökonom in seinem wirtschaftlichen Kramladen findet, „green shoots“ sollten sich nach wie vor nicht zeigen. Im Gegensatz zu vielen Volkswirtschaften des asiatisch-pazifischen Raums liegen in den westlichen Industrie- und „Dienstleistungsgesellschaften“ die Zeiten der „Hurrah-Booms“ vorerst in der Vergangenheit und die Zeiten struktureller Anpassungen an die Realität voraus.

Nur einmal zur Verdeutlichung. Der Einfachheit halber einmal angenommen, die Ökonomie stabilisiert sich auf dem aktuellen Niveau. Die Überkapazitäten liegen nicht nur in den USA auf oder in der Nähe der Allzeithochs. Für die Ausrüstungsinvestitionen sähe es folglich düster aus, für die Transporteure und Weiterverarbeiter ebenfalls. In sämtlichen Bereichen wäre – wie ja bereits in Ansätzen zu beobachten – ein Investitionsstopp die logische Folge. Bei den Automobilherstellern und Zulieferern, die die Rezessionsgeißel direkt als erste auf den Rücken bekamen, kam es teils zu negativen Auftragseingängen. Der Wert der Stornierungen übertrag den der Neuaufträge. Wie gesagt, einer weiteren Verschlechterung würde es gar nicht bedürfen.

Beste Voraussetzungen also für einen Boom? Abgesehen von einer Katastrophenhausse, frei nach Ludwig von Mises, dem bekanntesten Vertreter der österreichischen Schule der Volkswirtschaft (sehr lesenswerte Texte zu dieser Ausrichtung gibt es hierzu unter http://mises.org/) wohl kaum. Die Bewertungen der Unternehmen sind, in Amerika noch mehr als in Europa, selbst auf Basis der wohl nach wie vor signifikant zu hohen Konsensusschätzungen, jenseits von gut und böse. Zudem schützt die gerne als Realwert betrachtete Aktie nur dann vor Geldwertverlusten, wenn das Unternehmen an dem man einen Anteil hält, nicht zum Insolvenzrichter schreitet. Ein Schicksal, dass nicht nur den Arcandors dieser Welt widerfahren kann.

Ein Blick auf den DAX, der sich durch die Erholung seit den Tiefkursen im Frühjahr bis an die Widerstandszone 5130/50, und somit fast in Schlagweite zum 5320er Level gepirscht hat. Nachdem man diese Party, jeder auf seine Weise, genossen hat, mahnt das aktuelle Bild zur Vorsicht. Die Volumensentwicklung ist eher trostlos und, was angesichts der Deutlichkeit nicht unterschätzt werden darf, verläuft gegen den Trend, die Dynamik der Aufwärtsbewegung ist versandet und Ausbruchsversuche nach oben wurden nicht akzeptabel angenommen.

MDAX Trend und Volumen

Bisher fehlt eine technische Bestätigung eines Impulswechsels, da dieser sich aber wie der Name schon sagt in der Regel dynamisch entlädt, besteht wenig Anlass sich auf den Lorbeeren auszuruhen. Auch ein guter Ausstieg gehört zum Trading, für einen Buchgewinn bekommt man nicht einmal eine Arcandor Aktie.

Schwächer als der DAX zeigt sich unserer Meinung nach übrigens der Kollege MDAX. Technische Anzeichen eines Impulswechsels sollten sich folglich zuerst in diesem Index zeigen. Augen auf im Straßenverkehr! Zeigt sich technische Schwäche, die in diesem Falle mit einem üblen fundamentalen Bild einhergeht, so ist dies ein seltenes Geschenk.

Der Kranich. Hurz.

Als Mitglieder einer der zahlreichen großen Kulturnationen kennen wir ja alle Hape Kerkelings Kleinod „Hurz“ (sehr empfehlenswert auch Kerkeling als iranischer Schachgroßmeister, die 9 Minuten lohnen sich: Youtube-Video). Ein Blick auf die Daten der International Air Transportation Association (IATA) lässt nicht nur für den Habicht sondern auch für Herrn Kranich und Kollegen nichts Gutes vermuten. „Fasten your seatbelts“ heißt denn auch eine der treffenden Aussagen des seriösen und in seinen Publikationen nicht zu emotionalen Ausbrüchen neigenden Verbandes.

Nach drei Monaten mit drastischen Rückgängen im Fracht- und Personenverkehr, strafen die aktuellen Daten die green shoots Jünger ein weiteres Mal lügen. Auch für den vergangenen Monat war auf Jahresbasis ein Rückgang von 20% zu vermelden. Nach den durchgängig nicht gerade erquicklichen Zahlenwerken der Airlines im Vorjahr (und viele Jahre davor) sieht es nun wahrlich nach einem Katastrophenjahr aus. Der Sektor muss mit Umsatzrückgängen von $62 Milliarden (!) rechnen, was auf einen Verlust in einer Höhe von mindestens $4,7 Mrd. hinauslaufen sollte. Wie gesagt, das sind die Werte, auf die man abzielt, wenn die Lage sich nicht verschlechtert sondern stabilisiert (Anmerkungen durch uns).

So gibt es denn auch drei schlichte und ehrlich formulierte Ziele der IATA:

  1. Sicherheit (klar, existenziell)
  2. Kapazitätsanpassung (weniger Jobs, Maschinen und Infrastruktur)
  3. Cash zusammenhalten (oder auftreiben, neuer Margendruck bei den Flughäfen)

Sicherheit ist von jeher das originäre Ziel und bedarf keiner Erläuterung. Die Rückführung von Kapazitäten sollte aber den Auguren zu denken geben, die sämtliche ökonomische Indikatoren für „lagging“ erklären und den Aktienmarkt als neuen vorlaufenden Universalindikator ausgemacht haben. Wohlgemerkt, an beiden Ideen ist etwas Wahres dran, viele wirtschaftliche Kennzahlen laufen der Entwicklung hinterher, manche mehr, manche weniger. Und auch an der Aussage, der Aktienmarkt laufe der realwirtschaftlichen Entwicklung voraus ist etwas dran. Falsch sind nur die Generalisierungen. Wenn die Arbeitslosigkeit, die zweifelsohne ein „lagging“ Indikator ist, steigt, heißt das im Umkehrschluss nicht, dass in Kürze ein Aufschwung bevorsteht. Genauso falsch wäre es, in jedem Anstieg des S&P 500 seherisch einen Konjunkturaufschwung am Horizont zu wähnen.

Da viele Unternehmen vor einer ähnlichen Situation wie die Airlines stehen, werden wir uns noch an massiven „Kapazitätsanpassungen“ erfreuen dürfen. Was nichts anderes als Auftragsrückgänge bei Ausrüstern, Jobverluste bei Anbietern und Ausrüstern,, Dividendenstreichungen et cetera bedeutet.

Ein Aufschwung sieht jedenfalls anders aus und wird sich erst von anderen Niveaus ausgehend bilden können. Die Japaner können davon ein Liedchen singen. Was bei den bisherigen durch Kurzarbeit und anderweitige Puffer gemilderten Reduzierungen der Arbeitsplätze herauskam zeigt die Arbeitslosenquote für Europa, die gerade ein frisches Zehnjahreshoch markiert hat. Beeindruckend ist vor allem Spanien, das direkt vom Scheinboom in die tiefe Job-Siesta übergetreten ist und mit einer Arbeitslosenquote von über 18% noch vor dem geprügelten und de facto insolventen Baltikum rangiert. Besonders die Jungen Iberer sind betroffen, satte 36,2% der unter 25-jährigen Spanier sind ohne Job. Olé! Beim heiteren Quotenraten hätte man bei dem Niveau eher auf den Tschad getippt.

Arbeitslosigkeit Europa

Zurück zu den Luftfahrtunternehmen, bei denen die Kapazitäts- und Kostenreduktion wirklich drängt. Schaut man auf die Verläufe von Kapitalkosten und Return on Capital an, wird jedem wirtschaftlich veranlagten Wesen übel. Man ist geneigt, die Frage zu stellen, wer eigentlich dieser Branche noch Fremdkapital zur Verfügung stellt.

Airlines unter Margendruck

Na Prima! Während sich die Branche den verbliebenen und potentiellen Kunden mit Werbegesülze à la “the only way to fly” präsentiert, verdient man seit 1993 (und wie der Chart nahelegt wohl auch vorher) nicht einmal die Kapitalkosten. Das bedeutet, auf mittlere Sicht ist die finanzielle Position der Carrier ungefähr so bequem wie die Bockwurst-im-Glas Sitze auf einem Flug nach Sydney. Da fühlt sich der Anleihegläubiger sicher bestens aufgehoben. Um die Position des Investors zu perfektionieren, bietet sich dann noch die Teilnahme an einer Kapitalerhöhung mit dem Zwecke der Auszahlung von Dividenden an. So ist man dann mit beiden Füßen im Irrsinn. Rendite war gestern.

Mittlerweile spricht denn auch die ehemals stolze British Airways offen vom Überlebenskampf. Noch vor einigen Jahren stellte man die absurden Bewertungen an den Tech-Börsen gerne mit Vergleichen zu alten Standardwerten dar. In UK hieß es seinerzeit oft: Rubbish.com stellt nichts her und ist so teuer wie BA. Mittlerweile hätte diese Analogie ihre ganz eigene Absurdität. So teuer wie BA zu sein hat jedenfalls nicht mehr viel zu bedeuten.

Und was sagt der Kranich dazu? Hurz!

Das Warten hat ein Ende

Marktwirtschaft ist schon was Feines. Immer wieder überrascht sie uns mit einer Flut an Innovationen. Gestern war es wieder so weit, eine Weltpremiere wurde uns auf Plakaten verkündet. Frei nach dem Motto „entscheidend ist, was hinten rauskommt“ präsentierte uns der Beiersdorf Konzern sein neuestes Produkt: Klopapier. Hui, da rotiert das Innovationskarussel ja beinahe mit Lichtgeschwindigkeit. Das ist er also, der kleine Luxus, den sich der Bundesbürger in der Rezession gönnt. Das Werbemotto zum Produkt lautet denn auch folgerichtig „Endlich!“

Ja, so ist es, werte Freunde, darauf haben wir gewartet, endlich eine neue Lokusrolle in der formschönen blauen Folienverpackung. Da können wir also, wie Millionen anderer Toilettengänger endlich den Sack mit dem kratzigen Laub aus dem Bad räumen. Ein harter Schlag stellt das neue Produkt „made in Germany“ sicher auch für viele minderwertige importierte Grobwaren dar.

Bush Lokuspapier

Soviel Innovationskraft gibt es nur in einer im wahrsten Sinne des Wortes Output-orientierten Wirtschaft. Eine vergleichbare Kreativität gab es denn auch bei der vermeintlichen Rettung der GM Tochter Opel durch die bundesdeutsche Opel Gang, das Trio Merkel, Steinbrück, Guttenberg. Oh, Roland Berger hätten wir fast vergessen, der war ja auch mal wieder dabei. Kein Wunder, nach den guten Erfahrungen, die man mit ihm bei der Holzmannpleite gemacht hatte. Auf soviel Erfahrung verzichtet man selbstverständlich ungern.

Nachdem man nun eine schier endlose Hin- und Herfliegerei, die in einem ebenso endlosen Tauziehen mündete, kurz vor der GM Insolvenz abschloss, betrachten die „Flying Business Doctors“ nun ihr Werk. Aber, oh weh. Was ist eigentlich geblieben? Hm, ok, wir haben also das Risiko und die Arbeitsplätze, letztere ausgestattet mit den alten Verträgen, womit man grob bei der alten Kostenbasis bleibt. Das klingt ja vielversprechend. Außerdem hat man noch das Kreditrisiko, das ja auf Grund der ausgesprochenen Kreditgarantien beim Bund liegt. Im Gegenzug erhält der Bund – nichts. Keine Beteiligung, kein Mitspracherecht, nada, hiçbir şey.

Erstaunlicherweise erhält sogar die Pleitemutter GM (Government Motors) einen erklecklichen Anteil an Opel, ebenso wie der russische Autobauer Gaz (Gorkovsky Auto Plant) in Gemeinschaft mit der Sberbank, Russlands größtem Finanzinstitut. Dritter im Bunde ist bekanntermaßen der Zulieferer Magna.

GAZ Aktienkurs

Was auch immer aus dem Konzern wird – bei den Protagonisten braucht es schon eine Menge Optimismus um einen Turnaround am Horizont zu sehen – es stellt sich mal wieder die Frage, warum der Bund Garantien ausspricht, ohne dafür eine echte Gegenleistung zu erhalten. Einzig die, wie Merkel noch einmal betonte, unverbindlichen Versprechungen des Konsortiums, keine betriebsbedingten Kündigungen auszusprechen, waren dem Fiskus also milliardenschwere Garantien wert. Hut ab. Bei der Commerzbank erhielt der Staat gemessen am injizierten Eigenkapital einen viel zu geringen Anteil an der Bank, bei der Hypo Real Estate lässt man sich am Nasenring durch die Arena führen und bei Opel zieht man die Spendierhosen mal so richtig an.

Der Finanzinvestor Ripplewood fasste es kürzlich übrigens hervorragend und bemerkenswert ehrlich zusammen. Auf die Frage, warum das Unternehmen an dem Opel Deal interessiert sei, antwortete ein Sprecher, die Risikoasymmetrie sei schlicht zu verlockend um ein solches Investment nicht zu tätigen. Ehrlichkeit wird bestraft, von daher geht die Firma nun an den kanadisch-österreichischen Märchenonkel und den Autobauer aus Nishni Novgorod. GM wird sicherlich auch viele seiner guten Erfahrungen mit in die Ehe einbringen.

Nun sollen es also zukünftig die in der BRD weiterhin zu hiesigen Lohnkosten hergestellten Fahrzeuge richten. Glaubt ernsthaft jemand, die hier produzierten Autos kann man dauerhaft konkurrenzfähig an China verkaufen? Oder noch aberwitziger, in Indien? Aber was soll’s, man leistet sich also neben VW, Daimler und BMW einen vierten Autobauer. Es wäre allerdings schon einmal interessant, was diejenigen, die den haarsträubenden Plan jetzt befürworten, in den 80er und 90er Jahren zum Thema Kohlesubventionen gesagt haben. Aber wir befinden uns ja in einer Sondersituation. Ja, das hätten wir beinahe vergessen, Marktwirtschaft gilt nur im Aufschwung.

Es bleib abschließend die Frage offen, warum man Opel nicht aus der Insolvenzmasse heraus gekauft hat. Wahrscheinlich wäre das zu günstig gewesen, denn wie heißt es so schön: Was nix kost’, ist auch nix. Aber in den nächsten Jahren wird sich diese Gelegenheit sicherlich noch einmal bieten.

Von daher harren wir der Dinge und ziehen uns nun zum weiteren Nachdenken über Innovationskraft und Investitionen kurz aufs Klo zurück: Endlich!

Wachstumssegmente

Wenn schon nichts mehr so richtig wachsen will, muss man den Fokus herumschwenken bis man unter der Lupe ein Segment aufspürt, das in harten Zeiten aufblüht. Nach kurzem Nachdenken fiel uns der Bereich der Rekordinsolvenzen ein, und siehe da, dort wächst es!

Wenig überraschend legen vor allem die Finanztitel ein forsches Tempo vor, gab es doch in 2008 mit IndyMac Bancorp, Washington Mutual und den Gebrüdern Lehman gleich drei nennenswerte Pleiten, die es allesamt in die Top 20 der größten Pleiten aller Zeiten schafften.

Insolvenzen

Interessant ist die Tatsache, dass im vergangenen Jahr noch kein sehr großes Industrieunternehmen Eingang in die Liste fand, genauer gesagt war dies seit 2005 nicht mehr der Fall gewesen, das Jahr in dem Delta und Northwest Airlines sowie der Automobilzulieferer Delphi vom Kurszettel verschwanden. In 2009 hat sich der Kollaps der Realwirtschaft bei simultanen Finanzierungsproblemen nun aber erwartungsgemäß deutlich bemerkbar gemacht. Unter die Räder kamen Chrysler, Lyondell Basell (Chemie), General Growth (Gewerbeimmobilien REIT) sowie Charter Communications (Breitbandanbieter). Schon jetzt ist es für die Corporates bezüglich der Rekordpleiten das zweitschlechteste Jahr der Geschichte, dabei ist noch nicht mal Sommer.

Es fällt zudem die um einige Dimensionen angestiegene Größe der Rekordpleiten auf, eine der Auswirkungen des starken Trends hin zur Zentralisierung und den kreditfinanzierten Fusionen und Buy-outs. „Private Equity – Public Problems“ würde man heute wohl sagen.

Ein Blick auf die Häufigkeit derartiger Mega-Pleiten zeigt in aller Deutlichkeit die fehlende Phase der Ruhe zwischen dem Bärenmarkt der Jahrtausendwende und der aktuellen Misere.

Top 20 Insolvenzen

Ein weiteres Indiz für die Vermutung, in den Jahren von 2003 bis 2007 einen Scheinaufschwung als letzte Phase einer Dekaden andauernden Kreditaufblähung gesehen zu haben. Das bekannte Bild der amerikanischen Aktienindizes in Euro stärkt diesen Eindruck ebenso wie das Dow/Gold Ratio (siehe hierzu folgenden Artikel).

www.bankhaus-rott.de

In diesem Zusammenhang ist es schon erstaunlich, wie sehr die US Administration für den Bankensektor das Heil im Ausbau der Zentralisierung sieht. Dabei erscheint es uns doch eher so, als ob es gerade diese großen Institute waren und nach wie vor sind, die das Finanzsystem in Richtung Klippe geschoben haben. Die Lösung sollte daher vielmehr in einer Gesundung des gesamten Sektors und nicht in der Steuersubventionierung von Großinstituten bei gleichzeitiger Befreiung derselben von jeglicher auch nur halbwegs seriöser Bilanzierung liegen. Seisdrum, der von der Administration eingeschlagene Pfad scheint fortgesetzt zu werden. Bei den Derivaten machen diese auch schon prima mit, da SIND die Institute schon fast der Markt.

Banken und Derivate

Die Top 5 Institute (nicht nach Können, sondern nach Größe) stellen fast den ganzen Derivatemarkt dar. Das könnte ein Grund dafür sein, warum man nach wie vor mit Klauen und Zähnen zu verhindern versucht, dass eines der Top 5 Institute zu einer der Top 20 Pleiten wird. Bis zu einem Zentralkomitee für Derivate scheint es jedenfalls nicht mehr weit zu sein. Aber vor der Pleite der FDIC werden sie es wohl nicht mehr schaffen, aber das ist ein Thema für einen anderen Tag.

Cash (out)flow

Haben Sie auch schon davon gehört, dass die Unternehmen die ökonomischen Verwerfungen der Gegenwart viel besser als in früheren Dekaden überstehen? Erstens, so sagt man, sei heute ja nicht gestern. Das ist richtig, allerdings gehört die Aussage nach dem Motto „Regen im Mai, April vorbei“ nicht in die Kategorie umwerfender Neuigkeiten. Aber zweitens wird die „viel bessere Bilanzqualität“ der Unternehmen hervorgehoben.

Cashleck

Wen auch immer die Auguren hier mit besseren Bilanzen ausgemacht haben, die Institute der Finanzbranche werden wohl kaum gemeint sein. Die Aussagekraft der entsprechenden Bilanzen ist für den Analysten ungefähr so hoch wie eine in Dzongkha, der Amtssprache des Himalayastaates Bhutan verfasste Wochenzeitung für den normalen Zeitungsleser.

Schaut man sich die Bilanzen zahlreicher Unternehmen an, sollte sich angesichts der Dynamik der vergangenen Monate zumindest die eine oder andere Denkfalte zeigen. Eine Bilanz mag auf den ersten Blick einen guten Eindruck machen, aber sie ist nur eine Momentaufnahme und in der Regel durch allerlei Rechnungslegungsgymnastik deutlich verzerrt. Viel wichtiger für die weitere Entwicklung der Unternehmen ist derzeit die Unabhängigkeit von kurzfristigen Refinanzierungen sowie die Fähigkeit Verluste zu vermeiden um das finanzielle Gefüge beisammen zu halten.

Ein Blick auf die Cashflows der US Unternehmen soll uns zeigen, wie gut die Fähigkeit der Ertragsgenerierung der US Unternehmen im historischen Vergleich ist.

Cash flow der US Unternehmen 2009

Interessant ist zum einen das Ausmaß des Rückgangs. Er beträgt über 25% und entspricht damit ungefähr dem realen Vermögensverlust der US Haushalte. Geteiltes Leid….

Während das schiere Ausmaß nicht gerade den Eindruck einer beginnenden Stabilisierung macht sondern eher das Gegenteil impliziert, stimmt vor allem die Betrachtung der Vergangenheit seit den 50er Jahren äußerst nachdenklich. Beachtenswert ist auch die Entwicklung in den Jahren 2000-2002, die sich erstaunlicherweise als ein non-event präsentiert. In der aktuellen Form hat es einen derartigen Kollaps noch nicht gegeben, das zeigt auch der Verlauf der quartalsweisen Veränderungen.

US Firmen Cash Flows

Die üblen Zahlen kommen nicht von ungefähr. Sind die Einzelhandelsumsätze ein Seismograph für die Entwicklung im wichtigsten US Sektor, dem Konsum, so zeigt die industrielle Auslastung, wie es um das Wert schöpfende Gewerbe steht. Gleichzeitig ist der Wert ein Indikator für die zukünftigen Ausrüstungsinvestitionen, um die es allem Anschein nach nicht gut bestellt ist. Wenn ein knappes Drittel der Produktionskapazitäten aktuell nicht genutzt werden, sollte sich der Bau von neuen Kapazitäten in den engen Grenzen des absolut notwendigen halten. Mit einem Bauboom bei industriellen Anlagen ist wohl genau so wenig zu rechnen wie mit dem Beginn eines neuen Aufschwungs bei Büro- und Einzelhandelsflächen. Die Kapazitätsauslastung ist übrigens auf einem historischen Tief angelangt.

Kapazitätsauslastung USA

Alles Reden von „green shoots“ und sonstigen Hoffnungsschimmern mag helfen, die Stimmung aufzuhellen, die Fakten ändert es leider nicht und die deuten auf eine lange anhaltende, hochvolatile wirtschaftliche Periode hin. Eine Unterstützung von Unternehmen, wie das in Deutschland beispielsweise über die Kurzarbeitsmodelle und allerlei steuerliche Schmankerl geschieht, hat den gleichen Einfluss, den auch Garantien und bilanzielle Auslagerungen bei den Banken haben. Man verringert die Amplitude der Ausschläge bei gleichzeitiger Verlängerung der Dauer.

Immerhin gewinnt man so die Erkenntnis, es mit Wetten auf den Aufschwung nicht überstürzen zu müssen. Die so gewonnene Zeit kann man dann nutzen, um sich mit der Frage zu beschäftigen, woher eigentlich zukünftig die Staatseinnahmen herkommen sollen, da ja an Unternehmenssteuern nicht viel übrig bleiben wird. Vielleicht lässt man sich ja die schon vor dem Einbau legendäre „Schuldenbremse“ patentieren (gebaut von Magna?) und verkauft sie weiter, die Interessenten sollten jedenfalls Schlange stehen. Allerdings ist eine abschließende Frage ungeklärt: Warum sollte es einem Land, dass seit Ewigkeiten und mit beeindruckender Unabhängigkeit von Ab- oder Aufschwüngen einen steigenden Schuldenberg auftürmt, ausgerechnet in einer Zeit weg brechender Steuern, steigender Sozialausgaben und einer auch nicht im Ansatz gelösten demographischen Problematik gelingen, die Schuldensituation zu verbessern?

Aber wissen Sie was? Wir lassen einfach ein paar green shoots über die Sache wachsen, dann merkt es schon keiner.

Tag, Herr Kaiser. Heute mal wieder nichts an?

Frohe Kunde und Wehmut liegen oft nah beieinander. Nein, wir beziehen uns hier nicht auf den vergangenen Spieltag in der Bundesliga sondern auf die profane Wirtschaft. Heute wagen wir mal wieder einen Blick ins betriebswirtschaftliche Programm. An Insolvenzgefahren aus der Bankbranche hat sich der allgemeine Marktteilnehmer ja mittlerweile derart gewöhnt, dass sogar eine Commerzbank vom ein oder anderen wieder als attraktiv angesehen wird. Das ist über alle Maßen erstaunlich, kündigte man doch wenig überraschend an, in den kommenden Jahren wohl nicht mit Gewinnen und schon gar nicht mit Dividenden zu rechnen. Allem Anschein nach ist die Definition von „Value“ mittlerweile mutiert und man freut sich einfach darüber, neben dem Staat Teilhaber eines schwach kapitalisierten Finanzinstituts zu sein. Vielleicht darf man ja irgendwann seine Anteile komplett an den Bund übertragen, die Transaktionskosten kann man dann sicher von der Steuer absetzen.

Ein Blick in die Verschuldungsdaten kann auch noch einmal frischen Wind in das Bild der Bank werfen. Unten stehend die Fälligkeitsstruktur der Anleihen und Kredite samt fälliger Kuponzahlungen. Gelbe Gefahr neu definiert.

Schulden Commerzbank

Fälligkeiten Commerzbank

Insgesamt ausstehend sind €272 Mrd,. wohlgemerkt, allein für die Commerzbank, nicht für die gesamten DAX Unternehmen. Allein bis Dezember 2010 sind €100 Mrd. an Fälligkeiten zu verdauen. Nur zur Erinnerung, das Bruttoinlandsprodukt der BRD beträgt 2.492 Milliarden, die CoBa Verschuldung liegt also bei gut 11% des deutschen BIP. Hut ab. Ein sehr interessantes Experiment, dem wir da also beiwohnen können.

Eine Bank rollt eine Viertelbillion Euro Schulden vor sich her, ist durch eine Staatsbeteiligung (sehr fragwürdig, siehe unseren Artikel) vorerst vor einem Zusammenbruch bewahrt worden und plant erst einmal nicht mit positiven Erträgen. Das langfristige Ziel ist aber laut Konzernchef Blessing DANN wieder (warum eigentlich wieder?) eine Eigenkapitalrendite von 30% zu erreichen. Man muss sich schließlich von der Deutschen Bank absetzen, zumindest bei den Planzahlen. Was genau war eigentlich noch mal die Definition von „Blue Chip“?

Irrsinn im Quadrat, aber wie gesagt, die Bankenkrise ist nicht mehr im Fokus, aktuell kommen die Verlustmeldungen vermehrt aus der Versicherungsbranche. Das verhältnismäßig geringe mediale Echo auf den kürzlich erfolgten staatlichen Bailout von sechs US Versicherern ist nicht verwunderlich, ist doch die Versicherungsbranche ein vermeintlicher Hort der Stabilität und so soll es zumindest in der Außenwirkung auch bleiben. Dass die inneren Werte eher auf eine notwendige Therapie als auf einen übermäßigen Vertrauensvorschuss drängen, ist offensichtlich.

Schauen wir doch einmal nach, wer denn da in Übersee soeben gerettet wurde. Da wären Allstate Corp (bekannt in Deutschland durch die direct line Direktversichung), Hartford Financial Services, Principal Financial, Ameriprise, Lincoln National und – man höre und staune – Prudential (in Deutschland mit Pramerica und dem pma Finanz- und Versicherungsmakler vertreten). Ein gar nicht einmal so unbekanntes Starterfeld, dass da ohne großes Medienbohei ins Rennen um den großen Staatstopf ging.

Gut dass es AIG gibt mag man sagen, denn in deren Schatten fällt ein fauler Apfel kaum noch auf, so dunkel ist es dort. Aber es kann nicht schaden, trotzdem einmal genauer hinzuschauen.

Eigenkapital Versicherungen

Im Schnitt haben die Damen und Herren im ersten Quartal des Jahres schon wieder Kreditabschreibungen in Höhe von etwa einem Zehntel ihres Eigenkapitals vorzuweisen. Das ist in der Tat beunruhigend, wenn man sich einmal die Größenordnungen vor Augen hält. Die Gruppe bringt insgesamt ein Eigenkapital auf die Waage, das um gute 40% größer ist als das des europäischen Granden Allianz. Es handelt sich also nicht um ein paar lokale Dorfversicherer. Leider sind auch die Verluste der Größe angemessen, besonders bei Principal und Prudential hat man diesbezüglich doch so einiges vorzuweisen.

Da die Versicherungen in den Staaten besonders in den Bereichen Lebensversicherung und Altersversorgung arbeiten, kann man sich vorstellen, was eine öffentlich aufgearbeitete Pleite eines der Versicherer haben würde. Dazu kommt das alte Leiden des drohenden Asset-Abbaus. Man fragt sich ohnehin schon, wer denn seine Bilanz ausbauen will, damit alle die es ankündigen überhaupt ihre Bilanzen abbauen können. Lassen wir das mal dahingestellt, der „Lender of last resort“, die Fed hat sicherlich noch einige Schlupfwinkel auf der Bilanz, das vor sich hin faulende „Maiden Lane“ Portfolio, das infolge der Insolvenz von Bear Stearns auf die Bücher nahm, schafft ohnehin alleine durch Ausfälle stetig Platz.

Versicherungen gegen S&P 500

Ein Blick auf den obigen Chart, der die Verläufe der großen Versicherer in Relation zum S&P 500 zeigt, offenbart den traurigen Fakt. Die Versicherer haben es bereits seit Herbst 2007 geschafft, den nicht gerade vor Stärke strotzenden Gesamtmarkt noch einmal deutlich zu unterbieten. Angesichts der traurigen Zahlen und der sicherlich nicht annähernd bereinigten Bilanzen sollte sich daran auch wenig ändern. Nach den Airlines, Autobauern und Banken sind nun auch die Versicherer im Schatten von AIG auf dem besten Wege in die wachsende Armada volkseigener Betriebe.

Allerdings wird es auch für die europäische Konkurrenz wohl noch des Öfteren heißen: „Herr Kaiser, Sie haben ja gar nichts an!“.

The mother of dilutions

Wenn man aus Wasser Wein macht, kann man darauf hoffen, dass auch ein guter Tropfen dabei herauskommt. Gießt man allerdings Wasser in den Wein, kommt selten etwas Verträgliches dabei heraus. Nun gibt es Verwässerungseffekte nicht nur in der Getränkeszene. Auch in anderen Branchen werden in kreativen Laboratorien bereits neue Tropfen für die alten Schläuchen angerührt.

Rettungsteam

Ein mögliches Ergebnis der Experimentalfinanzen bahnt sich beim dritten der ehemaligen „Big Three“ der US Automobilbranche an, General Motors. Während in Turin bereits die Tranchierschere nervös zu schnippeln beginnt, bemüht sich die US Treasury um eine schnelle de-facto Enteignung der verbliebenen Anteilseigner. Sicherlich gibt es schon eine „Task Force“ (Können Sie den Begriff auch nicht mehr hören?)

Aktuell existieren ca. 610 Millionen Stücke, was eine Marktkapitalisierung von ungefähr $980 Mrd. ausmacht. Das ist ungefähr soviel wie Bijou Brigitte oder entspricht, um zumindest im Groben in der Fahrzeugbranche zu bleiben, in etwa 17% des Marktwertes des Matchbox Fabrikanten Mattel.

Nicht nur bei der Unternehmensgröße haben die Spielzeugverkäufer die Nase vorn. Ein Blick auf die Erträge spricht Bände.

Ertrag Mattel

Ertrag GM

GMs Earnings Verlauf zeigt doch eine gefährliche Asymmetrie der positiven und der negativen Werte. So bekommt man auf diesem Wege einmal ein anschauliches Beispiel dafür, was „fat tails“ sind.

Angesichts der wieder einmal vor der Tür stehenden Insolvenz rüstet das Finanzministerium also zu einem umfassenden Schlag. Der kurze Auszug aus dem SEC Filing http://edgar.sec.gov/Archives/edgar/data/40730/000119312509100053/dpre14c.htm zeigt, wo es langgehen soll (Hervorhebungen durch uns).

If the U.S. Treasury Debt Conversion is consummated, the U.S. Treasury (or its designee) would own at least 50% of the aggregate amount of pro forma outstanding GM common stock. This notice and the accompanying Information Statement are being furnished to our stockholders with respect to action that may be taken in connection with this restructuring by the U.S. Treasury (or its designee), as holder of a majority of the issued and outstanding shares of GM common stock as of the record date described in the accompanying Information Statement, approving, by written consent (in lieu of a meeting of our stockholders), amendments to our restated certificate of incorporation that would:

  • increase the number of authorized shares of GM common stock to 62 billion shares;
  • reduce the par value of GM common stock from $1 2/3 per share to $0.01 per share; and
  • effect a 1-for-100 reverse stock split of GM common stock, whereby each 100 shares of GM common stock registered in the name of a stockholder at the effective time of the reverse stock split will be converted into one share of GM common stock.

If the restructuring as currently contemplated occurs, there will be very substantial dilution to existing holders of GM common stock. After the restructuring, as currently contemplated (assuming full participation in the exchange offers described in the accompanying Information Statement), existing holders of GM common stock would hold approximately 1% of the outstanding GM common stock.

Soweit der Auszug. Fassen wir einmal zusammen, was auf der anderen Seite des Atlantiks mal wieder an Marktpragmatismus an den Tag gelegt wird. Man plant schlicht eine Kapitalerhöhung, in deren Zuge die Anzahl der Aktien auf sagenhafte 62 Milliarden angehoben werden soll. Das ist eine Steigerung der Anteilszahl auf das Einhundertfache. Demzufolge kommt man in dem Dokument zu dem richtigen Schluss, dass die ursprünglichen Eigner auf dem Anteil sitzen bleiben, den ihre 610 Millionen Aktien noch darstellen: 1%. Da kann man sich die Anfahrt zur Hauptversammlung natürlich sparen.

Danach wird ein so genannter Reverse Split vorgenommen, infolge dessen die Zusammenlegung von 100 alten Aktien zu einer neuen erfolgt. Das sieht dann auch vom Kurs besser aus, man möchte schließlich zumindest gefühlt aus dem Börsenkeller herauskommen. Toll – „Börse ist Psychologie“ hört man schon die Rufe, aber ein Psychologe dürfte hier nur noch wenig ausrichten können. Ein Psychiater wäre angebrachter, aber man sollte sich einen möglichst abgebrühten aussuchen.

Der Witz an der Sache ist, dass man wieder einmal versucht, mittels der Kreativabteilung der Administration einem insolventen Unternehmen mit Staatsgeldern auf die Krücken zu helfen. Man könnte das Ganze auch schlicht eine Enteignung nennen, aber so etwas gibt es ja im Kapitalismus nicht. Irgendwie passt der Begriff auch nicht wirklich, denn der Laden ist ja ohnehin bankrott. Ohne die staatlich unterstützten commercial paper Käufe ist GM genauso wenig lebensfähig wie die desolate HRX in Deutschland es ohne staatliche Garantien ist.

Also fassen wir die Zukunft der Autohersteller im Autoland zusammen. Chrysler ist insolvent, GM und Ford wären es ohne staatliche Hilfe ebenfalls. Nun gehört infolge der Insolvenz Chrysler dem ehemals größten Gläubiger, dem Gesundheitsfonds der Autogewerkschaft, und Ford versucht sich weiter in Selbstmedikation. General Motors möchte sein Europageschäft verkaufen, hat wichtige Patente aber bereits verpfändet und soll durch die Mutter aller Verwässerung mehrheitlich in Staatsbesitz übertragen werden. Prima, da liegen zumindest die Firma und ihre Patente wieder beim gleichen Eigner.

Wir lassen uns davon überraschen, was aus einer teil-gewerkschaftlich, teil-staatlich geführten und mit brachialen Überkapazitäten und Pensionsverpflichtungen (derzeit bei über sagenhaften $1000 pro Neuwagen) beladenen Firma wird. Bei der Eignerstruktur würde eine Übernahme durch Lada nicht mehr wirklich überraschen.

Wir werden unsere Unterstützung der US Autohersteller wohl auf den Besuch von „Gran Torino“ beschränken. Nachschussverpflichtung ausgeschlossen.

Den der Blitz beim Merger trifft

Selbst für professionelle Stoiker waren die letzten Wochen schwierig. An den Märkten läuft die Erholung, und so kommt es, dass wenige große Neuigkeiten durch den Äther dringen. Macht ja nichts! Denn es bietet sich an, in nachrichtenarmen Zeiten alte Nachrichten wiederzukäuen. Beispiellos ist in diesem Zusammenhang das unselige Gezurre um Fiat und Opel. Ist doch toll, wenn der Vertreter des bayerischen Landadels in unserem Bundeskabinett sein Schloss verlassen hat, um der Welt tagein tagaus mitzuteilen wie prima er sie findet, die “Grobkonzepte”. Was genau sich hinter einem solchen verbirgt bleibt offen. Vielleicht könnte man die Ansätze auch “fixe Ideen” nennen, das klingt aber nach weniger Präsentationsfolien und der beflissene alte Mann der Beratergilde, Herr Berger, hätte weniger zu erzählen. Gut für ihn, dass viele ihm den Erfolgreichen immer noch abnehmen. A Aber man muss neidlos anerkennen wie so mancher es schafft, seine nicht besonders erfolgreichen Mandate (z.B. Holzmann) unter den Teppich zu kehren. Naja, nehmen wir den guten alten Münzwurf und gestehen wir den Beratern eine Erfolgswahrscheinlichkeit von 50%. Aber zurück zu Opel.

Opel Delle

Also, kurz zur fixen Idee, wie sie sich darstellt: Der italienische Autohersteller, der sich ja nachweislich mit Überschuldung auskennt, möchte gerne Opel übernehmen, einen Hersteller der lediglich medial mit einem Lamettafaden des Erfolgs behängt wurde. In der Praxis verkauft Opel regelmäßig weniger Autos und – seien wir doch mal ehrlich – es stört eigentlich niemanden. Das Ganze sieht also nach einer Paarung des Lahmen und des Blinden aus, wäre da nicht noch der dritte im Bunde: Der von Dieter Zetsche aber so etwas von nachhaltig kernsanierte und deshalb nun nachhaltig insolvente amerikanische Herrsteller Chrysler, der auf Grund der Insolvenz nun mehrheitlich den Gläubigern gehört. Der größte Gläubiger und Hauptanteilseigner ist nun der Gesundheitsfonds der Automobilgewerkschaft UAW. Da ein Gesundheitsfonds ja für Krankheiten zuständig ist, lassen wir es mal offen ob Chrysler unter dem neuen Eigner gesundet. Schaut man sich einmal laienhaft deren Fahrzeuge an, überkommt einen zumindest der kleine Anflug einer Ahnung davon, was mit dem Wort “Grobkonzept” ursprünglich gemeint war.

Es tun sich also heldenhaft drei nachweislich professionell geführte Unternehmen zusammen und bringen als Hauptcharakterzüge die Überschuldung, die Jammerei und die Insolvenzerfahrung mit. Gerade letztere kann angesichts der Automobilkonjunktur auch in der Zukunft noch von großem Wert sein. Eine besondere Aufwärtsdynamik ist in den globalen Autoabsatzzahlen jedenfalls nicht zu erkennen, China hin China her. Zu beachten ist auch die wesentlich günstigere und qualitativ schnell aufholende Konkurrenz der asiatischen Hersteller (siehe Tatas Nano als preisliches Extrembeispiel.

Autoabsätze global

Die neue Firma wäre in der Folge eines Zusammenschlusses zumindest kurzfristig gemessen an den Absatzzahlen ein sichtbarer Konkurrent von VW und Toyota. Stückzahlen rechnen sich aber nur, wenn man pro gefertigtem Wagen auch etwas verdient, andererseits schlägt das Pendel schnell in die falsche Richtung.

Fragt sich also, wer denn so eine himmlische Hochzeit finanzieren soll. Was sagt das Konzept des Herrn aus Turin also im Groben?

Guttenberg – Fiat plant Opel-Übernahme ohne eigene Schulden

Reuters Montag, 4. Mai 2009, 15:18 Uhr

Aus dem Munde des Handelsreisenden erfahren wir frohe Kunde. Keine eigenen Schulden! Die Idee ist so gut, dass sie sich je nach Umsetzung wirklich äußerst positiv für Fiat darstellen könnte.

Eine eigene Gesellschaft, für diesen Zweck gegründet, übernimmt mit Krediten, die vom Bund besichert werden, den Kern des Rüsselsheimer Autobauers. Wie marktfern und somit derzeit günstig staatsgarantierte Finanzierungen sind, kann man an den absurd niedrigen Renditen derartiger Bankanleihen sehen. Ein klassischer Fall von Fehlallokation, aber was solls, der Teufel ist im Raum, da muss der Beelzebub nun einmal ran! Gleichzeitig versichert Herr Guttenberg treuherzig, dem deutschen Steuerzahler solle kein Schaden entstehen.

Wir fassen zusammen:

1. Gesellschaft A wird gegründet

2. A begibt staatlich garantierte Anleihen über €5 – €7 Mrd.

3. A übernimmt Opel

Nehmen wir einmal an, alles läuft gut. Gut für Fiat, gut für den Staat, sprich für den Steuerzahler. Allerdings nur insofern er keine Belohung erwartet.

Nehmen wir dann – ganz defätistisch – an, alles läuft nicht so gut. Schade für Fiat (mehr aber auch nicht), schlecht für den Staat, sprich für den Steuerzahler.

Fiat wäre in diesem Modell im Grunde, einmal abgesehen vom Reputationsrisiko, fein raus. Das Risiko einer Insolvenz trägt der staatliche Garantor. Zusätzlich zu den Kosten einer heute stattfindenden Insolvenz kämen die €5 bis €7 Mrd. hinzu. Mindestens, die Summe erscheint doch ziemlich knapp bemessen. Vielleicht kommt einfach alles so wie in der Vergangenheit. Schon da war Fiat ja fast schon ein Hort der Stabilität, allerdings mit großer Volatilität. Statistiker würden hier vielleicht von „mean reversion“ sprechen, aber lassen wir den Blödsinn mal beiseite. Kontinuität ist jedenfalls nicht zu erkennen. Immerhin hat man aber so schon den ein oder anderen Konkurrenten überlebt – was kümmern da die Schulden, im Vergleich zu Juventus Turin ist man doch sauber durchfinanziert.

Fiat Aktienkurs

Ach, herrlich, als man sich nur mit den Schwierigkeiten der Großbanken rumschlagen musste. Da gibt es Stresstest ohne Bedeutung, deren worst case Annahmen für 2010 schon vor dem Start der Tests deutlich überboten werden. Es gibt Banken die heute gar kein Kapital und morgen $35 Mrd. brauchen. Und da ist ein Institut, dessen Vorstandsvorsitzender den Aktionären und der allgemeinen Öffentlichkeit wegen eines von den Herren Paulson und Bernanke verhängten Maulkorbs nichts zur wirklichen Lage eines Übernahmeobjekts (Merrill Lynch, wohl seinerzeit schon technisch insolvent) sagen darf.

Was solls, man schickt den IWF über den Globus um von ökonomisch angeschlagenen Nationen die “Öffnung der Wirtschaft” (für wen?) zu fordern und fädelt simultan im Hinterzimmer bei leichten Snacks eine als freiwillige Übernahme getarnte Zwangsehe zweier angeschlagener Institute ein. Ein klarer Fall für die Couch.

Aber auch das kann uns dieser Tage nicht mehr schocken. Denn den vorläufigen Gipfel des Irrsinns hörten wir in den letzten beiden Wochen wiederholt vom ansonsten geschätzten Sender HR Info. Dort gab es allmorgentlich an starken Tagen des US Dollars folgendes Argument zu hören:

“Der Dollar kann heute gegen den Euro zulegen, weil er als sehr liquide Währung gilt”.

Das wiederum, ist auch ein interessantes Grobkonzept des Währungsmarktes.

Grand Reserva 2009

Der Frühling macht sich im Lande breit, und mit der Sonne keimt auch so manch zartes Pflänzchen der Hoffung im Investorenlager. Vor allem die kürzlich vermeldeten Zahlen einiger US Banken wirkten wie Balsam auf die Seelen der geschundenen Anteilseigner, und daher kaufte man ohne sich die Mühe zu machen, einen Blick hinter den Vorhang zu werfen. Wir werden hier nicht auf die zahllosen Bilanzierungswunder hinter den einzelnen Ergebnissen der Goldmänner und Konsorten eingehen, die Schöpfungen der Kreativabteilungen der Institute sollten ja mittlerweile bekannt sein. Wesentlich spannender ist derzeit der Blick auf die Gesamtsituation im US Finanzsektor, der sich aus den kürzlich veröffentlichten aber erstaunlicherweise wenig beachteten Daten ergibt.

Eins vorneweg. Es geht hier nicht um die oft zitierte Schwarzmalerei. Die macht uns erstens keine Freude, da uns ein marodes Finanzsystem ja auch nicht auf Rosen bettet. Zweitens ist Pessimismus gar nicht nötig, es genügt der Blick auf die Realität. Arbeiten wir uns also durch den Grießbreiberg und hoffen, auf der richtigen Seite herauszukommen.

Im Land wo Milch und Honig aber zusehends weniger Kreditmittel fließen war sowohl das erste Quartal des aktuellen Jahres als auch der April keine Seelentröster. Die Anzahl der Bankinsolvenzen liegt mittlerweile für 2009 höher als im gesamten Vorjahr. Damit liegt der Wert auch höher als die Summe aller Bankinsolvenzen in den Jahren 2000 bis 2007. Allein am letzten sonnigen Wochenende erwischte es vier Institute.

FDIC Bankinsolvenzen

Übrigens werden Banken anscheinend immer am Wochenende heimtückisch vom Bankrott überrascht. Das ist sehr praktisch, vermeidet man doch so die unschönen Bilder von echauffierten Bankkunden. Die sitzen nämlich gerade zu Hause und wundern sich schlimmstenfalls warum sie für den Antihaft-Sandwich Toaster bei QVC nicht mehr mit ihrer „Heritage Bank Senator Kundenkarte“ zahlen können. Der Montag bringt dann meist die Auflösung des Rätsels.

Die Entwicklung ist im Grunde nicht sonderlich überraschend. Wie sooft ist allein die Dynamik des Prozesses atemberaubend. So hat die gesamte Branche im vierten Quartal des Jahres 2008 einen Verlust aufs Parkett gelegt und zwar in der beachtenswerten Höhe von $32,1 Mrd. Interessant sind hier auch die Gründe für die Verluste, die sich nur zu einem Teil auf die signifikanten und herausragenden Großverluste einzelner Banken mit ihren Abschreibungsproblemen zurückführen lassen. Besorgnis erregender sind die akuten branchenweiten Defizite im operativen Geschäft trotz relativ stabiler Zinsspanne. Hier zeigen sich bereits die Auswirkungen des sinkenden Kreditvolumens des privaten Sektors (siehe unser vorheriger Post: http://blog.bankhaus-rott.de/#post19).

FDIC Industry loss Banks

Für die kommenden Quartale sollte für Nachschub an schlechten Zahlen gesorgt sein, dies legt auch die Übersicht über die weiter stark sinkende so genannte reserve coverage ratio nahe. Diese Kennzahl sagt aus, wie hoch die Summe der Reserven im Verhältnis zur Summe der in Verzug befindlichen Kredite (noncurrent loans) ist. Diese Kennzahl ist äußerst wichtig und sollte eigentlich stabil sein, das heißt für die Kredite die sich in Verzug befinden werden entsprechende Reserven gebildet um in der Zukunft für Ausfälle gerüstet zu sein.

Nun ist es im amerikanischen Bankensektor seit Ende 2006 zu einer gegenläufigen Bewegung gekommen. Zu Beginn des Jahres 2007 lag dann plötzlich die Summe der noncurrent loans höher als die Reserven. Die coverage ratio lag dementsprechend bei unter 100%.

Loan loss coverage ratio

Im Augenblick liegt die coverage Ratio mit einem Wert von 75% auf dem tiefsten Niveau seit 16 Jahren. Ein klassischer Fall von Unterdeckung, der heute wegen der geringeren Rückstellungen das Ergebnis verschönert morgen aber zu massiven Problemen auf Grund fehlender Rückstellungen führt. Nicht gerade der Inbegriff konservativer Unternehmensführung.

Durch die zahlreichen Pleiten in der Finanzindustrie wurde auch der so genannte DIF Fund, der die Einlagen der Bankkunden in den USA „sichern“ soll (FDIC – Federal Deposit Insurance Corporation), arg in Mitleidenschaft gezogen. Der Fund der FDIC soll derzeit Assets im Wert von $4,736 Billionen sichern. Als Rücklagen verblieben der Gesellschaft nach den vergangen dürren Vierteljahren lediglich $0,018 Billionen, was eine traurige Quote von lediglich gut 0,4% ergibt.

DIF Reserven des Einlagensicherungsfonds

Auch hier erstaunt wieder die Geschwindigkeit des Abschmelzens. Dazu, das taucht in der offiziellen Grafik leider nicht auf, soll eben diese FDIC die Garantien für Geithners „toxic asset plan“ stemmen. Manchmal stellt sich schon die Frage, ob es sich hier nicht schlicht um einen „toxic plan“ handelt. Die Summe, die hier neben dem Eigenkapital dass das Finanzministerium spendiert via Kreditgarantien von der FDIC bereitgestellt werden soll, liegt bei $820 Mrd. Das ist ungefähr das 43-fache der Reserven des Einlagen“sicherungs“fonds. Wir nehmen das zur Kenntnis, fragen uns einen kurzen kritischen Augenblick lang wo das Geld eigentlich herkommt, und freuen uns dann schon auf weitere derart fundierte Pläne zur Restaurierung des Finanzsektors.

Eines steht jedenfalls fest. Einen wie auch immer gearteten Stresstest braucht man zur Beurteilung der Situation der Branche nicht. Der Stress ist schon lange Realität und die Realität ist Stress.

Wie gesagt, Schwarzmalerei ist vollkommen unnötig.

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