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Mind the Gap. Pensionsfonds unver-Blümt.

Sichere Renten und zukünftige medizinische Versorgung sind ein großes politisches Versprechen. Wie es auch bei anderen, weit in der Zukunft liegenden Ereignissen der Fall ist, wird viel versprochen. Man muss es ja nicht selbst einhalten. Ein schön dokumentierter Fall sind die Versorgungsansprüche in den USA. Hier öffnet sich die Schere zwischen versprochener und möglicher Leistung zusehends. So wurde kürzlich eine gut $1000 Milliarden große Deckungslücke im Pensions- und Gesundheitsvorsorgesystem ermittelt.

Obama beim Lungenpilates

Werden sämtliche Ruhestandsleistungen aggregiert betrachtet, so haben die Kassen der einzelnen Bundesstaaten – das System in den USA ist wie bei der Arbeitslosenversicherung auf Bundesstaatenebene organisiert – etwa $2350 Mrd. an Assets, sprich an Rücklagen. Die bis dato versprochenen Leistungen repräsentieren einen Gegenwert von aktuell $3350 Mrd. Die Daten zeichnen, das sollte gesagt werden, eher ein zu positives als ein zu negatives Bild der finanziellen Ausstattung, da einige Staaten die kompletten Investmentverluste des Jahres 2008, die in 2009 vor allem bei illiquiden Assets nur zu einem geringen Teil wieder wettgemacht wurden, noch nicht vollständig in ihren Berichten erfassen. Die Mühlen mahlen langsam.

Im Grunde, das zeigen die Trends der Unterdeckung, begannen die Probleme bereits zu Beginn des neuen Jahrtausends. Ein weiteres Indiz dafür, dass bereits damals ein großer ökonomischer Zyklus endete. Der einsetztende langfristige Abschwung wurde durch den im Wesentlichen mittels künstlicher Stimulantien angefachten Immobilienboom in den Vereinigten Staaten lediglich notdürftig überdeckt. Ein Makel, der noch aus der Welt der 90er Jahre zu stammen scheint, sind die von den Pensionsfonds angesetzten Renditeerwartungen. Hier ist scheinbar die Hoffnung die Mutter der Prognosen.

Ertragserwartungen der Pensionsfonds

Die Erwartungen pendeln um die Marke von jährlich 8%, ein ebenso ambitionierter wie unrealistischer Wert, wenn man von einer durchschnittlichen Managementfähigkeit und keiner allzu aggressiven Portfolioausrichtung ausgeht. So war etwa mit Dividendentiteln zwischen 1965 und 1985 genauso wenig zu verdienen wie in der vergangenen Dekade. In den 60ern gab es für 10-jährige Staatspapiere dazu im Mittel weniger als 6%. Heute rentieren die US Staatsanleihen zwischen 3,6% (10 yr Treasuries) und 4% (30yr). Die Erfahrungen mit Hypothekenverbriefungen und Private Equity Beteiligungen haben auch nicht eben zur positiven Rendite beigetragen. Die Werte kommen Ihnen vielleicht bekannt vor, da auch im deutschsprachigen Raum mit ähnlichen Zahlen operiert wird. Eine übliche von Banken geäußerte Dax Prognose errechnet sich in der Regel aus aktuellem Kurs mulitpliziert mit 1,08 und einem leicht positiven oder negativen Fehlerterm. Das Ganze verpackt man dann mehr oder weniger eloquent in ein paar Brocken Wirtschaftssprech und fertig ist die Laube.

Zurück zur Zukunft. Die nötigen Rücklagen wurden in den vergangenen zehn Jahren in zunehmendem Maße vernachlässigt. Herbe Rückschläge durch Fehlinvestments sorgten für ein weiteres Zusammenschnurren der Assets. Während der Staat munter weiter an der öffentlichen Beschäftigung dreht, was zu einer tendenziellen Erhöhung der zukünftigen Lasten führt, ist die Lücke zwischen Bedarf und Realität weiter gewachsen.

Finanzierungslücke Pensionen und medizinische Versorgung

Die Deckungslücke beläuft sich bei den Pensionslasten nunmehr auf runde $450 Mrd. Während bei den Altersgeldern immerhin noch eine Deckung von mehr als 80% vorhanden ist, zeigt der Bereich der medizinischen Versorgung eine nur marginale Rücklage in Höhe von etwas mehr als 5%. Gemeinsam beläuft sich das zu füllende Loch auf eine runde Billion Dollar. Sehr gut ist in der Grafik der angesprochene Bruch seit Beginn des Jahrtausends zu erkennen. Seit dem Jahr 1999 haben die Systeme eine Überdeckung von 2% in ein Defizit von 16% verwandelt. Die sehr gute Ausstattung bis zum Ende der Aktienblase war zugegebenermaßen den absurden Aktienkurssteigerungen der 90er geschuldet. Ein tragfähiges Modell sollte man auf den Steigerungsraten dieser Jahre besser nicht aufbauen. Wieder einmal zeigt sich die enorme Abhängigkeit der nordamerikanischen Sicherungsnetze von dauerhaft positiven Erträgen der Kapitalmärkte, insbesondere der Aktienmärkte. In den vergangenen Jahren kamen dann noch bekanntermaßen Immobilien ABS, Credit Strukturen und diverse höchst illiquide Assets wie etwa Holzplantagen in die Portfolios. Da hat jemand Markowitz gelesen, sich ein paar Volatabellen heruntergeladen und gedacht das Prinzip würde tatsächlich funktionieren. Vor allem bei illiquiden Assets ist dies eine in der Tat hanebüchene Idee.

Sorgen bereiten darf dem geneigten Betrachter diese Situation durchaus, vor allem der Blick auf die Lage der medizinischen Versorgungssysteme ist betrüblich. Der Großteil der Bundesstaaten hat nicht einmal eine Deckung von 1% vorzuweisen, in der folgenden Grafik tauchen diese Bundesstaaten daher erst gar nicht auf. Auch der Rest ist nicht gerade in einer Vorzeigesitutation, vielmehr handelt es sich um eine für Gesundheitsvorsorgesysteme geradezu typische Mangellage.

Die Implikationen sind eindeutig, bleibt doch nur die Wahl zwischen Leistungskürzungen oder einer Erhöhung der Beiträge. Irgendwann stößt auch der Lobbyismus einger Pharmahersteller somit an die Grenzen, an die Grenzen des Bezahlbaren. Ein Zurückschrauben der Leistungen dürfte politisch schwer zu vermitteln sein in Zeiten, in denen sich Herr Obama als Polit-Apollo profilieren will. Eine Gesundheitsreform soll es geben und allein dies wird schon gefeiert, als gäbe es allein durch die Idee auch eine Finanzierbarkeit. Oder plant der politische Oberhirte gar eine Leistungskürzung? In der BRD ist dies ja mit dem Begriff „Reform“ fest verknüpft. Ob die Jubelfeiern weitergehen, wenn sich das herausstellt? Warten wir es ab.

Irgendetwas muss jedenfalls passieren, denn der status quo wird sich nicht aufrecht erhalten lassen, das legen die nackten Zahlen nahe.

Assets? - Fehlanzeige!

Das dunkelblaue sind die Assets, sprich die wirklich vorhandenen Mittel, das hellblaue sind die Verbindlichkeiten. Die Dimensionen sprechen für sich, Zauber der visuellen Darstellung.

Die staatliche Seite trägt bereits einen wachsenden Anteil der Belastungen. So wuchsen die Zuschüsse der Staaten seit 2000 auf mehr als das Doppelte ohne das Wachsen der Lücke zu verhindern. Im Jahr 2008 schossen die Bundesstaaten satte $64 Mrd. in die Kassen. Angesichts der Kassenlage dürfen sie davon ausgehen, dass diese Zahlungen nicht steuergedeckt sondern schuldenfinanziert sind. Des Weiteren tröpfeln die vollständigen Imformationen zu den Verlusten, die die Fonds im Gesamtjahr 2008 bis jetzt einfuhren, erst langsam in die offiziellen Berichte. Einer der schnellsten Staaten ist Oregon, die bereits entsprechende Zahlen vorgelegt hat, wenn auch nicht zur Freude der Eintreiber. Allein das Jahr 2008 hat den Fonds 27% der gesamten Assets gekostet. Die Kurse vieler illiquider Assets sind zudem nicht über Märkte zu erhalten, man nutzt hier Modelle und so werden Verluste eher graduell als auf einen Schlag in die Berichte Einzug halten. Mit einem Gewinn für 2009 wird in fast keinem Staat gerechnet.

Eine Idee, wie Staaten die Deckungslücken überbrücken wollen, ist die Ausgabe von „pension bonds“ mit bis zu 30 Jahren Laufzeit. Die Verzinsung wird dann wie üblich ein paar Basispünktchen über dem von Anleihen des jeweiligen Staates liegen, Investoren rechnen mit der allgegenwärtigen impliziten staatlichen Garantie und greifen zu. Wem Treasuries dann nicht ausreichen, der kann sich fortan an der Finanzierung von Deckungslücken in Pensionsfonds beteiligen. Mit dem richtigen Namen geht das dann sicher auch als Finanzinnovation durch.

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4 thoughts on “Mind the Gap. Pensionsfonds unver-Blümt.

  1. Sehr schöner Artikel. Den sollte sich so mancher ansehen, der die deutschen Sicherungssysteme für teuer und unpraktikabel hält. Auch die US Systeme sind nicht gerade Krisenfest.

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