Während angesichts der schwebenden Probleme am Markt für Gewerbeimmobilien in der Regel eine Mischung aus Ratlosigkeit und Zweckoptimismus herrscht, hat nun selbst das Congressional Oversight Panel (COP) in den Vereinigten Staaten die systemischen Risiken adressiert. Damit ist diese offizielle Institution zwar spät dran, geht aber in der Tat weiter als viele wohl auch jetzt noch eher der Hausmeinung verpflichtete „Analyse“-Abteilung.

Schaut man sich die Situation an, so ist klar: Mit der verschlafenen Wiederholung von Argumenten, warum alles zwar schlimm aber doch irgendwie auch gut ist, kommt man nicht zu einem klaren Bild der Situation. So lesen sich auch zahlreiche Statements aus dem aktuellen Report des COP. Hier ein kurzes Beispiel:

A significant wave of commercial mortgage defaults would trigger economic damage that could touch the lives of nearly every American. Empty office complexes, hotels, and retail stores could lead directly to lost jobs. Foreclosures on apartment complexes could push families out of their residences, even if they had never missed a rent payment. Banks that suffer, or are afraid of suffering, commercial mortgage losses could grow even more reluctant to lend, which could in turn further reduce access to credit for more businesses and families and accelerate a negative economic cycle.

[…] hundreds more community and mid-sized banks could face insolvency. Because these banks play a critical role in financing the small businesses that could help the American economy create new jobs, their widespread failure could disrupt local communities, undermine the economic recovery, and extend an already painful recession.

Alles in allem sind dies keine überraschenden Szenarien, erstaunlich ist vielmehr, dass diese Ansichten nach langer Zeit langsam ernstgenommen zu werden scheinen. Im Hinblick auf die Größe des Gewerbeimmobilienmarktes kann es nicht schaden, die Probleme zu adressieren. Die bekannte Faktenlage ein paar Jahre früher anzuerkennen hätte allerdings auch keiner sonderlichen wissenschaftlichen Akribie bedurft. Zum einen ist es der gewaltige Umfang des gewerblichen Immobilienmarktes der Sorgen bereitet, die ausstehenden Kredite betragen rund $3300 Mrd. Zum Vergleich: An Subprime Krediten gibt es ca. $1500 Mrd., Alt-A loans $2500 Mrd., und die so genannten Prime Hypotheken machen etwa $4500 Mrd. aus. Das Grund legende Problem bei Gewerbeimmobilienkrediten ist die Verschiebung weg von einer normalen Kreditvergabe, bei der die Schuldner mit jeder Rate Zinsen und Tilgung leisten, hin  zu so genannten interest-only loans. Das sind Kredite, bei denen der Schuldner lediglich Zinsen zahlt und bei der Fälligkeit des Kredites entweder alles auf einen Schlag zahlt („balloon payment“), was aktuell die Fähigkeit vieler Schuldner übersteigen dürfte, oder den Kredit komplett refinanziert („roll over“). Solche Kreditvergaben sind eigentliche charakteristisch für subprime Kredite im privaten Sektor, aber in der Boomzeit hat sich die Marotte auch in den „professionellen“ Sektor eingeschlichen. Der Anteil derartiger Kredite ist unangenehm hoch, wie die für CMBS Transaktionen vorliegenden Zahlen zeigen.

Ein Blick auf den Anteil der interest-only loans zeigt, hier rollt in den kommenden Jahren eine Refinanzierungswelle auf den Bankensektor zu, der dummerweise gerade nicht sonderlich an einer Refinanzierung von Krediten interessiert sein dürfte. Vor allem vor dem Hintergrund der drastisch gesunkenen Mieteinnahmen und der Preise für die Immobilien dürfte es für die Schuldner schwierig werden, die volle Summe zu refinanzieren ohne weitere Sicherheiten nachzuschießen. Platzt der Kredit, so kommt es wie bei den privaten Immobilien zu Zwangsversteigerungen und Notverkäufen. Wie im privaten Sektor werden einige Banken bei kleineren Objekten selbst den Finger bei der Auktion heben, um die sichtbaren Preise nicht sturzartig fallen zu sehen (Stichwort „real estate owned“). Das bringt einen kleinen Zeitgewinn, verstopft die Bilanz aber mit dem illiquiden Asset und schränkt die Kreditvergabefähigkeit weiter ein.

Die Banken, die ABS Emittenten (viele Kredite wurden verbrieft) und die Versicherer stehen für mehr als $2200 Mrd. aller gewerblichen Immobilienkredite (CRE loans), das sind annähernd  80% des ausstehenden Volumens.

Laut COP sind derzeit rund $200 Mrd. an CRE Krediten als distressed eingestuft. Vor dem Hintergrund der in den kommenden Jahren beginnenden Fälligkeitswelle ist mit einer deutlichen Steigerung zu rechen, so gibt es durchaus ernstzunehmende Projektionen, die von mehr als 25% Ausfällen in den kommenden vier Jahren ausgehen. Die Recoveries sollten, das zeigt sich auch in anderen Bereichen, nicht zu hoch angesetzt werden. Durch die laxe Kreditvergabe und die drastisch gesunkenen Werte der Sicherheiten, die im Falle von Notverkäufen weiter unter Druck geraten würden, sind die optimistischen Parameter der Vergangenheit auch hier hinfällig.

Das als Lösungsansatz vermarktete Vorgehen einer weiteren Zentralisierung des Bankensektors ist – vor allem vor dem Hintergrund der „too big to fail“ Problematik – geradezu absurd. Die voranschreitende Zentralisierung zeigt sich bei einem Blick auf die Verteilung aller Bankenassets auf die Insitute.

Vielleicht legt ja diese oder die nächste Administration die großen vier Institute einfach zusammen zur Wells Morgan Citi Bank of America. WMCA, das erinnert sogar ein wenig an alte Gassenhauer. Die schlechten Assets dieses Molochs kann man bei der Federal Reserve einbuchen, und die Regionalbanken, die es bis dahin geschafft haben, werden zu Filialen. Nichts ist unmöglich.

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