Systemrelevanz leicht gemacht

Heute war es wieder so weit. Eine hörbar gut gelaunte Stimme erklärte den verbliebenen Radiohörern, wie es mit der grünen Insel soweit kommen konnte. Als Ursache wurde – kaum zu glauben – ein „Lehman Schock“ genannt. Der geneigte Hörer musste sich zunächst einmal kurz setzen um sich dann langsam wieder zu sammeln. Die Pleite einer Bank, die eine der desolatesten Bilanzen des Sektors vor sich herschob als Ursache der Misere eines Landes anzuführen, das finanziell unter den Folgen eines kollabierenden künstlichen Booms am Immobilienmarkt leidet, ist doch ziemlich abenteuerlich. Ungefähr so abenteuerlich, wie eine Aussage, die Krise am Immobilienmarkt sei durch die Insolvenz genannten Geldhauses ausgelöst worden.

Mag die über den Äther gesandte Aussage schlicht einer gewissen, weit verbreiteten Nachlässigkeit geschuldet sein. Die rückwirkend betriebene Verdrehung des Ursache-Wirkung Schemas hat derzeit Hochkonjunktur. Wir erinnern uns an die aktuellen, geradezu bizarren „Vorschläge“, Banken sollen sich „an den Kosten der Rettung Irlands“ beteiligen. Hä? Die Banken in Irland haben – wie Banken auf dem ganzen Globus – Investitionen finanziert, die sie entweder gar nicht oder falsch analysiert haben. Viele Investitionen, beispielhaft sei der Häusermarkt genannt, haben sich als mehr oder weniger verlustreich entpuppt. Auf Grund der lächerlich laxen Eigenkapitalregeln für Banken reicht das Eigenkapital der Banken für die Absorption der entstandenen Verluste nicht aus, so dass nun Staaten eben deshalb einspringen, weil der Sektor nicht dazu in Lage ist.

Wir nennen es "Investments", Sire

Vielen Staaten geht das genauso, daher werden nun Schirme aufgespannt und ungeahnte ebenfalls geliehene Mittel in die Hand genommen um über eine Staatenstützung den Bankensektor und die Versicherungen zu subventionieren. Diese Banken sollen nun diese Rettung finanzieren? Vielleicht geht es nur uns so, aber hier scheint ein geistiger Zirkelbezug vorzuliegen. Entweder sollten Investoren die selbst verschuldeten Verluste tragen und sich das hierzu benötigte Eigenkapital besorgen oder es kommt zur planwirtschaftlich-lobbyistischen Stützung des Sektors. In letzterem Falle sollte uns allen aber das Gewäsch erspart bleiben, dass die Banken auch noch zu Rettern hochstilisiert. Derartige Aussagen sind ebenso peinlich wie offensichtlich.

Zwei Ursachen der Bankenmalaise, abseits von Gier, Unvermögen und Selbstüberschätzung sind wohl die Möglichkeit der Querfinanzierung – also der Ausweitung der Kreditvergabe von Banken an Banken – und die unseligen Eigenkapitalrichtlinien des Basel Komitees in Zusammenhang mit der ebenso aberwitzigen Methodik der Risikogewichtung von Assets. Beides ermöglichte erst die hochgehebelten Unternehmensmodelle, die nichts anderes als Schönwetterkonstrukte sind.

Ein schönes Beispiel für die wachsende Vernetzung der Risiken innerhalb des Bankensektors ist der steigenden Anteil der Kredite, den die Insitute untereinander vergeben. Bank eins leiht Bank zwei Geld, diese vergibt einen Kredit an Bank drei, die wieder beim ersten Geldhaus in der Kreide steht. Prima, ein Modell, dass ein ähnliches Risiko trägt wie die Massentierhaltung auf engstem Raum, als etwa ein dicht gedrängter Schweinestall. Fängt sich eines der Tierchen einen Husten ein, so ist der ganze Bestand gefährdet. Dann heißt es: Was dem einen die Dosis Antibiotika ist dem anderen die Staatshilfe. Veterinärmediziner mögen uns diese laienhafte Darstellung nachsehen!

Das Wachstum bei den innerhalb des Bankensektors vergebenen Finanzierungen ist deutlich höher als dies bei den Nichtbanken der Fall ist (alle Werte in Euro).

Immer her mit der Kohle

Diese Tendenz zeigt sich denn auch deutlich beim Anteil der intrasektoral vergebenen Mittel. Seit den 50er Jahren hat dieser Part deutlich zugelegt.

Anteilig betrachtet

Bis auf knapp über 45% am gesamten Kreditvolumen haben es die gegenseitigen Ausleihungen gebracht, ein stolzer Wert, hat sich der Anteil doch seit den 50er Jahren verdoppelt. Dies ist gerade vor dem Hintergrund der immer wieder angeführten Aufgabe des Bankensektors interessant, die ja in der Regel mit der Vergabe von Krediten an Unternehmen und Konsumenten gleichgesetzt wird.

Neben der zunehmenden Vernetzung der Banken wurde die Situation durch die Basel Kriterien verschärft. Die Einstufung verschiedener Assetklassen und Wertpapierkategorien nach bestimmten Modellen – bei Anleihen gerne nach Ratings – führte zu einer bizarren Ausgangslage, die wir hier ein wenig vereinfacht darstellen wollen. Für ein vermeintlich qualitativ gutes Asset musste wenig, für eine vermeintlich schlechtes Asset viel Eigenkapital hinterlegt werden. Klingt zunächst plausibel, führt aber im Endeffekt dazu, dass sich die Institute mit angeblichen Qualitätspapieren die Bücher fast ohne Eigenkapitalbelastung vollladen konnten. Selbst wenn es sich um ein relativ gutes Papier handelt, so ist auch dieses natürlich nicht risikolos, dieser Begriff existiert nicht in der Realität sondern hält sich lediglich tapfer in einigen Lehrbüchern. Kommt es nun zum seltenen Ereignis eines Ausfalls derartiger eigentlich als gut eingestuften Papiers (z.B. durch Bilanzbetrug oder ähnliches) so ist die Auswirkung katastrophal, denn die Instituten haben gar nicht die Eigenkapitalausstattung um einen solchen Fall auffangen zu können. Gesellt sich hierzu noch eine Unmenge an Papieren, die zwar schlecht sind aber ein gutes Rating haben, so kommt es zu der Situation, die wir heute vorfinden.

Die folgende Darstellung der Bundesbank zu Basel 2 gibt einen guten Überblick.

Verbaselt

Bei den dargestellten Werten handelt es sich um die so genannten Risikogewichte. Des Weiteren gibt es den so genannten Kapitalkoeffizienten in Höhe von 8%. Mit diesem Wert und dem Anlagebetrag ist das entsprechende Risikogewicht zu multiplizieren um auf die vorgeschriebene Eigenkapitalunterlegung zu kommen. Ist das Risikogewicht bei 0% spielt dieser Koeffizient allerdings keine Rolle, denn dann liegt die vorgeschriebene Eigenkapitalunterlegung bei Null. Ein Risiko in der Bilanz, laufende Zinseinnahmen aber keine Sicherheiten. So klappt es dann einerseits mit der Staatenfinanzierung und andererseits mit der Eigenkapitalrendite – jedenfalls so lange die Sonne scheint. So ist es möglich, mit nur €40 Mrd. eine Bilanz im Volumen von €2000 Mrd. vor sich her zu schieben und von großen Eigenkapitalrenditen zu schwadronieren. Ein besonderer Schulabschluss ist dafür nun wirklich nicht von Bedeutung, es ist halt ein einfaches Geschäftsmodell.

Spannend wird es dann, wenn ein großer Bestand an Papieren in den Büchern liegt, die bisher ein Risikogewicht von Null hatten, dann aber herabgestuft werden. Bei einem Volumen von €140 Mrd. an europäischen Staatsanleihen kommt man dann allein auf Grund des Downgrades auf einen zusätzlichen Kapitalbedarf von €28 Mrd. – das ist mehr als die jeweilige Kapitalbasis der meisten deutschen Banken. In diesem Fall muss neues Kapital aufgetrieben werden oder Assets müssen verkauft werden. Es erfordert nicht viel Fantasie, sich vorzustellen, wie unattraktiv beide Varianten sind, wenn alle Branchenvertreter gleichzeitig davon betroffen sind. Daher ist der Begriff „politisches Rating“ kein Terminus aus der Märchenwelt sondern gelebte Realität. Besser wird es dadurch aber nicht – ganz im Gegenteil.


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Kommunale Mangelerscheinungen

Da der Mensch lediglich zwei Augen im Kopf hat, kann es beim Versuch alle schwelenden Krisenherde im Blickfeld zu behalten, schon einmal eng werden. Hüben ist es mal wieder die so genannte Peripherie der Europäischen Union, ein Begriff, der wohl fälschlich suggerieren sollte, es handele sich bei der Verschuldungssituation lediglich um einen eingerissenen Fußnagel während der ganze Organismus nur so vor Kraft strotzt. In den Vereinigten Staaten wird munter das Füllhorn der Fed geschwenkt, während die darbende Realwirtschaft sich über die ausbleibenden Steuereinnahmen in die Bilanzen vieler Bundesstaaten und Kommunen hineinfrisst.

Die Diskussion um vorhandene Risiken flackert in Europa regelmäßig auf. Dabei wird sie nur selten unterbrochen, sei es durch nicht haltbare Garantieversprechen aus der Großpolitik oder durch allenfalls belustigende Dokumente verschiedener Institutionen. Erinnern Sie sich noch an den schon legendären „Banken-Stresstest“? Alles prima lautete das Fazit, ein bisserl mehr Eigenkapital hier, ein bisschen mehr Regulierung dort, mehr fehle eigentlich nicht zur Heilung des Bankensektors. Ein wenig später musste dann die EZB zu offenen Anleihekäufen übergehen – nicht gerade ein Zeichen für Stabilität – und dennoch ließen sich mittlerweile sogar vermeintliche Repräsentanten dazu hinreißen, den „Aufschwung“ für sich zu reklamieren. Ob sich diese Personen, deren Namen wir uns beim besten Willen nicht merken können, in zwei, drei Jahren noch dazu bekennen, für die aktuelle ökonomische Situation verantwortlich gewesen zu sein? Oder wird dann mit völlig „überraschenden externen Schocks“ á la Irland argumentiert?

So furchtbar überraschend sollten die Probleme eigentlich nicht sein, immerhin sind sie mittlerweile einige Jahre alt. Allein das Rotationsprinzip in den Medien sorgt für einen wechselnden Fokus. Heute Irland, gestern Griechenland und morgen sind vielleicht mal wieder die schwächelnden US Kommunen oder der kranke britische Immobilienmarkt am Pranger. Eine Problematik für gelöst zu halten, weil sie es in der Berichterstattung gerade nicht auf Seite eins in die Gazetten schafft, ist doch wenig tiefschürfend und der Situation nicht angemessen.

In der Zwischenzeit, Fokus oder nicht, verstärkt sich der Druck auf die US-Kommunen und die entsprechenden Anleihen – die Municipal Bonds. Der Kursrutsch der Papiere sieht im Chart eines beispielhaft gewählten Fonds dramatisch aus. Ein Blick auf die Skala verdeutlicht aber das bisher noch halbwegs im Rahmen befindliche Ausmaß. Nichtsdestotrotz korrigierte diese kurze Bewegung den vorangegangenen, über Monate anhaltenden, fundamental nicht untermauerten Anstieg.

Ka-Sproink

Von den Tiefs sind die Papiere noch weit entfernt, das im jetzt im Laufschritt erreichte Niveau entspricht in etwa dem Stand aus dem Herbst 2009. Während diese Bewegung vielerorts als Ausdruck neu aufflammender Sorgen um die Solvenz der Schuldner betrachtet wurde, sollte diese erste Abwärtsbewegung in großen Teilen auf die Insolvenz des ehemaligen Anleiheversichers Ambac zurückzuführen sein. Diese Firma hatte die Papiere von US-Kommunen gegen Ausfälle versichert, so dass diese ein gutes Rating erhielten und auf diesem Wege die Finanzierungskosten drücken konnten. Ein Modell, das von Beginn an Unsinn war und schlussendlich auch folgerichtig von der Insolvenz des Monoliners gekrönt wurde.

Absinkende Ratings können dazu führen, dass Investoren, die nur dazu in der Lage sind, verschiedene Kombinationen der Buchstaben A und B auseinander zuhalten, zum Verkauf gezwungen sind, so dass es simultan zu zahlreichen größeren Orders kommt. Gerade bei Fonds, die quasi rein per Excel-Tabelle verwaltet werden ist dies der Fall. Schade um die Managementgebühren.

Ob nun die Pleite von Ambac der Auslöser war oder nicht, die Situation vieler Emittenten von Municipal Bonds ist nicht beneidenswert. Dies gilt für die Bundesstaaten selbst, betrifft aber in noch größerem Ausmaß viele Städte und Gemeinden, so dass es bereits zu zahlreichen Offenbarungseiden kam. Unlängst hat es das Städtchen Hamtrack im Staat Michigan erwischt.

Viele Kommunen sind direkt von Transferleistungen der Bundesstaaten abhängig, die selber in keiner guten Verfassung sind. Besonders betroffen waren in den letzten Jahren diejenigen Bundesstaaten, die die größte Abhängigkeit vom Immobilienmarkt aufweisen. Bekanntester Vertreter dieser Gattung ist Kalifornien, ein Staat der finanziell seit Jahren am Rande des Zusammenbruchs wandelt. Wie in früheren Krisen herrscht Hochkonjunktur allenfalls beim Einfallsreichtum, wenn es darum geht, eine strukturelle Lösung auf die lange Bank zu schieben. Auf diesem Feld hat es der Sunshine State zu wahrer Meisterschaft gebracht. So kam es unter anderem in Ermangelung anderer Gelder zur Neuauflage der IOU genannten Schuldscheine. Um potenzielle Anleger zu ermutigen, dem Staat weiter Geld zu leihen wurde auch eine Internetseite mit dem offenherzigen Titel „Buy California Bonds“ (für Interessierte: buycaliforniabonds.com) gestartet. Wenn es auch ehrenrührig ist, auf diesem Weg Mittel aufzutreiben, so ändert dies natürlich nichts an den hartnäckigen Defiziten und dem stetig steigenden Kosten des Schuldendienstes.

Schulden-Dienstleistung

Von der Entwicklung der Bevölkerung hat sich dieser Trend offensichtlich deutlich abgesetzt. Nicht ignoriert werden darf in diesem Zusammenhang die Tatsache, dass der Anteil der Menschen, die überhaupt einen Job haben, im dargestellten Zeitraum deutlich gesunken ist. Die steigende Last verteilt sich so auf immer weniger zahlungsfähige Bürger. Die offizielle Arbeitslosenquote Kaliforniens liegt deutlich über dem nationalen Mittel und übersteigt auch in der geschönten Version locker die 12% Marke. Die umfassende Quote U6 findet sich bei 22% wieder, ein erschreckender Wert. Auf Grund der kollabierten Nachfrage nach gebrauchten und neuen Häusern zerfällt vor allem der Bausektor, in dem es zu massiven Entlassungen kam und immer noch kommt.

Sei schlau, weg vom Bau

Mittlerweile ist hier das Niveau aus der Mitte der 90er Jahre wieder erreicht worden – Trendwende? Fehlanzeige.

Kalifornien ist ein ebenso bekanntes wie deutliches Beispiel für die finanzielle Malaise, die nahezu alle Bundesstaaten der Vereinigten Staaten in verschiedenen Ausprägungen trifft. Die aggregierten Defizite der Staaten haben sich auch in der vermeintlichen „Recovery“ des Vorjahres deutlich ausgeweitet.

Schweizer Käse

Inwieweit die Schätzungen zutreffen wird die Zukunft zeigen. Viele Sparprogramme werden, wenn sie umgesetzt werden, direkt den Konsum treffen und nicht zur Stabilisierung der Einnahmen führen. Eine interessante Randnotiz: Die Einnahmenprognosen gehen für Kalifornien übrigens in den kommenden fünf Jahren von einer Steigerung der personenbezogenen Steuern um gut 15% aus. Für die Unternehmenssteuern projizieren die Auguren eine Steigerung um gut 4,5%.

Der Vergleich zur Rezession der Jahrtausendwende verdeutlicht das Ausmaß der Probleme. Zur Erinnerung, nach der Auflösung der Aktienblase wurde über implizit oder explizit staatlich geförderte Kredite (Freddie Mac, Fannie Mae, FHA) und den globalen Verkauf von Kreditrisiken an Banken eine Immobilienblase von historischem Ausmaß erzeugt. So lange diese stabil blieb, konnten sich die Haushalte nicht zuletzt wegen steigender Steuereinnahmen aus Immobilientransaktionen und schuldenfinanziertem Konsum ein wenig erholen. Eine Wiederholung der Ereignisse ist angesichts fundamentalen Schieflage des Häusermarktes nicht zu erwarten. Ein Äquivalent zum Immobiliensegment zur erneuten „Rettung“ der Haushalte ist ebenfalls nicht in Sicht.

Auch aus Illinois, einem angesichts der angeschlagenen finanziellen Konstitution erstaunlicherweise wenig beachteten Bundesstaat, kommen keine guten Nachrichten. Die Kommentatoren überschlugen sich zwar förmlich vor Freude, als eine Anleihe des Staates zu einem um 15 Basispunkte niedrigeren Zinssatz verkauft werden konnte, als dies zunächst erwartet wurde. Vergessen wurde im allgemeinen Taumel allerdings, dass der Zinssatz bei 7% lag, was einem Aufschlag von 4% gegenüber US Treasuries gleichkommt. Ein Großteil der Nachfrage kam übrigens von ausländischen Investoren, die eine Anleihe, bei der ein Staat seine Finger im Spiel hat, offenbar noch immer für halbwegs sicher halten. Ob die Investoren sich angeschaut haben, in was sie da ihr Geld gesteckt haben? Die eingebrachte Summe von $900 Mio. diente zur Deckung eines Teils der akuten Finanzierungslücke beim staatlichen Pensionsfonds für öffentliche Angestellte. Mittlerweile belaufen sich die nur aus diesem Grund emittierten Papiere auf eine Summe von $3,3 Mrd. – im laufenden Jahr. Seit 2003 sammelte der Staat so mehr als $13 Mrd. ein. Respekt! Eine interessante Anekdote am Rande: Von den letzten 10 Gouverneuren des Staates Illinois haben immerhin fünf bereits eine Gefängnisstrafe abgesessen, ein weiterer steht gerade vor Gericht. Da soll noch jemand über mangelnde Möglichkeiten zur Wiedereingliederung klagen! Es kommt halt nur auf die Branche an.

Für die Kommunen sind die bundesstaatlichen Probleme keine guten Nachrichten. Bei weiter sinkenden Einnahmen, in der Tendenz steigenden Kosten für den Schuldendienst und einer bis zu 50%igen Abhängigkeit von direkten Transferleistungen der Bundesstaaten zeichnet sich ein wenig erfreuliches Bild. Geht es den Bundesstaaten schlecht hat dies direkte Folgen für die nachgelagerten öffentlichen Haushalte der Kommunen. Mag die Pleite des Anleiheversicherers Ambac auch der Auslöser der aktuelle Bewegung bei den Kommunalanleihen gewesen sein, fundamental angeschlagen waren die Papiere schon vorher. Daran hat sich nichts geändert. Die Ausfälle liegen schon jetzt auf dem höchsten Stand seit 18 Jahren.

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Banken für die Rente

Schöne Worte waren unlängst aus Irland zu hören. Nicht für den Staat sondern für die Banken wird Geld benötigt – ah, ein Glück. Was soll diese Aussage suggerieren? Die Banken noch zur Privatwirtschaft zu zählen bietet sich in den meisten Ländern der westlichen Hemisphäre nicht mehr an, abgesehen von direkten staatlichen Eingriffen, beispielhaft sei hier die Dauerstützung der Commerzbank via Eigenkapitalspritze genannt, überleben große Teile des Sektors nur dank der weit reichenden impliziten Maßnahmen. Angefangen bei expliziten staatlichen Garantien führen die oft hektisch durchgewunkenen Programme hin zu massiven Aktionen, wie der amerikanischen, europäischen und britischen Variante des euphemistisch quantitative easing genannten Vorgehens, das bekanntlich nichts anderes als das Stopfen wachsender Löcher mit neuem Geld darstellt.

Dieser Sektor also, der blass durch die Flure des Wirtschaftshospitals schleicht und dabei seinen Infusionsständer vor sich her schiebt, braucht Geld. Der Staat braucht also kein Geld, nur die Banken brauchen Geld, dass sie wegen weiter in Auflösung befindlicher Bilanzen nicht selbst auftreiben können, so dass der Staat eingreifen muss, dem es ja eigentlich prima geht. Ein interessanter Gedankengang, der entweder vollständiges Unverständnis oder eine gespaltene Persönlichkeit voraussetzt.

Nun sind die Probleme Irlands weder neu noch überraschend aufgebrochen. Der Kollaps des Immobiliensektors vollzieht sich nach dem gleichen Muster wie in anderen Ländern, die einen kreditfinanzierten Boom hinter sich haben, der zu aberwitzigen Preisen am Häusermarkt führte. Das Verhältnis von Schulden zu Eigenkapital stieg stetig an, das Angebot an Geld schob den Markt unabhängig von der realen Nachfrage unwiderstehlich an. Besonders an der Situation der aufgeblasenen irischen Hotelbranche ließ sich dies schon sehr frühzeitig ablesen.

Zimmer frei

Der Weg der Annäherung der Verschuldung an halbwegs begründbare Werte der Räume ist mittlerweile in Gang gekommen. Allerdings sacken die Werte der Immobilien auf Grund zum Erliegen gekommener Nachfrage weiter ab, so dass der Abbau der Verschuldungsquote überhaupt nicht Schritt halten kann. Die sich auftuenden Löcher finden sich folgerichtig in den Bilanzen der irischen Banken, die ohne staatliche Hilfen schon längst über den Shannon gegangen wären Angesichts einer scheinbar nicht sonderlich sorgfältigen Kreditvergabe wäre dies nicht verwunderlich sondern schlicht die Folge schlechten Wirtschaftens.

Einer der Streitpunkte innerhalb der EU ist aktuell die Forderung, die Geldgeber der Banken, sprich die Aktionäre und Bondholder, sollten an den „Kosten der Insolvenz beteiligt werden“. Welch revolutionärer Gedanke! Diesen Punkt überhaupt als „neuen Vorschlag“ zu präsentieren erfordert schon eine gewisse Dreistigkeit. Wofür haben die Investoren eigentlich vor der Pleite die Zinsen und Dividenden ihrer Papiere genossen? Dafür, dass sie es geschafft haben, eine Kauforder einzutippen? Respekt, wir würden diese enorme Leistung auf einen Wert von ca. €500.000 p.a. taxieren. Immerhin schafft dies nur, wer eine langjährige Ausbildung genossen hat, des Lesens halbwegs kundig ist und dazu noch den schwierigen Prozess einer Anmeldung am Bloomberg Terminal in den Griff bekommt. Über diesen Punkt zu streiten und gleichzeitig von Marktwirtschaft zu sprechen kann allenfalls als schlechter Witz durchgehen.

Das irische Budgetdefizit wird zur Zeit auf 32% des BIP taxiert. Das ist nicht nur zehnmal mehr als gemäß der Maastricht Kriterien „erlaubt“ ist. Es ist auch das Zehnfache des Defizits von Äthiopien und mehr als viele asiatische Volkswirtschafen als gesamte Staatsverschuldung vorzuweisen haben. Der hohen Zahl zum Trotz darf getrost von einem weiterhin hohen, in den Bankbilanzen lauernden Potenzial für weitere Defizite ausgegangen werden. Warum es die ausgewiesenen Fachleute in den Finanzinstituten bis heute nicht schaffen, innerhalb von gut zwei Jahren eine zumindest halbwegs ernstzunehmende Schätzung der nötigen Mittel vorzulegen, ist fraglich. So schwierig sollte die Bewertung eines Kreditbuchs nicht sein. Wenn ein Institut sogar dazu nicht in der Lage ist, hat es am Markt nichts zu suchen und sollte seine Banklizenz lieber im Internet versteigern.

Die Frage, ob Irland zahlungsunfähig ist oder nicht, stellt sich nicht. Das Land ist, wie andere westliche Staaten, nicht dazu in der Lage, sich am Markt zu refinanzieren. Von der Fähigkeit zur Rückzahlung der Schulden sind auch viele andere Länder so weit entfernt, dass so etwas eher in die Kategorie Mythen und Legenden gehört.

Wenn man über Anleihekäufe der EZB die Besitzer derartiger Papiere, also größtenteils Banken und Versicherungen, stützten möchte, so darf man dies ruhig offen sagen. In einem demokratischen System wäre dies sogar begrüßenswert, kann doch dann jeder für sich entscheiden, ob er ein solches Gebaren für richtig oder falsch hält. Die derzeit auf der europäischen und internationalen Bühne aufgeführte Farce wird zunehmend schwer erträglich. Ein solches Vorgehen zu verschleiern und im Nachhinein derart zu verklären, dass der Eindruck erweckt wird, es sei demokratisch legitimiert, führt sicher nicht zu einem Wiederaufbau der geschundenen Glaubwürdigkeit.

Die Aussichten sind weiter trostlos, aber ein Verschweigen der Zahlen macht es nicht besser. Kürzlich erhielt die Anglo Irish Bank erneut €6,4 Mrd. an Eigenkapital, in tutto belaufen sich die Kosten für dieses Institut alleine auf nunmehr rund €29 Mrd. Einige Milliarden sollten sich in den kommenden Quartalen noch hinzugesellen. Die zweitgrößte Bank der Insel, die Allied Irish Bank benötigt €3 Mrd. frisches Eigenkapital, zusätzlich kommen noch €7,2 Mrd. vom öffentlichen National Pensions Reserve Fund hinzu. Diese Vehikel hat eigentlich einen etwas anderen Zweck, wie der Name bereits vermuten lässt.

The National Pensions Reserve Fund was established in April 2001 to meet as much as possible of the costs of Ireland’s social welfare and public service pensions from 2025 onwards when these costs are projected to increase dramatically due to the ageing of the population. No money can be drawn down before 2025 and, from then on, drawdowns will continue until at least 2055 under rules to be made by the Minister for Finance. By spreading the Exchequer burden arising from Ireland’s additional pension commitments over a lengthy period, these drawdowns will contribute to the long-term sustainability of the pension system.

Kaum zehn Jahre alt, gegründet für eine Periode, die erst in 15 Jahren beginnt, und schon wurden Prinzipien über Bord geworfen.

Sehr interessant ist auch die Zusammensetzung des Fonds.

Super Fond....

Mehr als ein Viertel des Fonds, der für zukünftigen Pensionen und Gesundheitskosten des öffentlichen Sektors aufkommen soll, besteht aus so genannten directed investments, die sich wie folgt zusammensetzen.

The Directed Investments comprise preference shares and ordinary shares in Bank of Ireland and Allied Irish Banks plc (including dividends on preference shares received in the form of ordinary shares). They also comprise warrants which give an option to purchase up to 21.4% of the enlarged ordinary share capital of Allied Irish Banks plc following exercise of the warrants. The investments were made by the Commission for the purposes of bank recapitalisation at the direction of the Minister for Finance under the Investment of the National Pensions Reserve Fund and Miscellaneous Provisions Act 2009. Preference shares are valued at par, warrants are valued at zero and ordinary shares are marked to market.

Während die Bewertung der Optionen dem realistischen Wert recht nahe kommen sollte, erstaunt die Bewertung der preference shares. Aufwärtspotential ist hier nicht zu erkennen, ganz im Gegenteil. Die zukünfigen Zahlungen sollen also durch Anteile an Banken gedeckt werden, die sich gerade in Auflösung befinden.Au weia. Da ist die Rente aber so was von sicher, man könnte fast neidisch werden.

Der nächste Kandidat auf der Liste, Irish Nationwide, bekommt weitere €2,7 Mrd. Nebenher gibt es für die gesamten heimischen Banken noch eine €440 Mrd. umfassende Garantie – mit freundlicher Genehmigung der Europäischen Union.

In den so genannten „worst case Szenarien“, die nicht nur in Irland regelmäßig nach oben adjustiert werden, kommen aktuelle offizielle Schätzungen auf eine Summe von etwa €50 Mrd., exklusive Garantien versteht sich. Sollte eine der Garantien greifen, gehen die finanziellen Lichter ohnehin aus, aber das gilt nicht nur für Irland. Die unter dem marketingwirksamen Deckmäntelchen der Solidarität beschlossenen Rettungspakete innerhalb Europas werden in diesem Falle dafür Sorge tragen, dass die Iren, Griechen oder wer noch immer kommen mag, nicht alleine im Rettungsboot sitzen werden. Ob das Boot das mitmacht ist eher eine rhetorische Frage.

Die Verschuldungsquote Irlands liegt bei knapp 100% des Bruttoinlandsproduktes, dieser Wert wird in den kommenden Jahren deutlich steigen. Neben der von den kommenden Haushaltsdefiziten ausgehenden Belastung, die sich im Zähler zeigt, darf auch der Nenner nicht vergessen werden. Von einem Boom, der zu deutlichen Wachstumsraten beim BIP führen könnte, ist Irland weit entfernt. Die Baubranche hat die spanische Grippe und wird auf Jahre hinaus auf Konsolidierungskurs bleiben. Die von anderen Ländern stets kritisierte Niedrigsteuerpolitik der grünen Insel wird sich unter dem Druck der anderen europäischen Länder nicht beibehalten lassen. So kommt es vermutlich zur unseligen Kombination von Kostensenkungen, Steuererhöhungen und konjunkturellem Abschwung.

Die ersten beiden Punkte sind zu weiten Teilen der Bankenstützung geschuldet, die hier wie dort gerne als „alternativlos“ dargestellt wird. Mit diesem Wörtchen aus dem ersten Semester der Berufspropaganda wurde auch andernorts hantiert. Will man schon diese Vokabel verwenden, so sollte es heißen: Wer eine Rettung der Banken auf Staatskosten will, der muss auch die Kosten dafür akzeptieren, denn nicht nur eine Abwicklung weiter Teile des Sektors hätte Folgen. Die Rettung gibt es ebenfalls nicht zum Nulltarif. Ob eine derartige umfassende Stützung eines Wirtschaftszweiges, der keine Wertschöpfung erbringt, sinnvoll ist, darf nach wie vor angezweifelt werden.

Die sich deutlich verschlechternde Situation in den USA, die sich aktuell bei den einbrechenden Kommunalanleihen zeigt, verdeutlicht die auch andernorts fehlende Lösung der strukturelle Probleme der Krise. Wenn es anderen Ländern auch nicht besser ergeht, dann mag der eine oder andere Trost in der Betrachtung trauriger Wettläufe um die schlechteste Kreditwürdigkeit finden. Eigene ökonomische Stärke erwächst aber nicht zwingend aus der Schwächer anderer.

Aber, wie eingangs erwähnt, befinden wir uns in Zeiten, in denen die großen Entscheider tatsächlich darüber diskutieren, ob Investoren an den Folgen einer Insolvenz beteiligt werden sollen oder nicht. Vor dem Hintergrund derartiger, geradezu revolutionärer Thesen verblasst jede Analyse fundamentaler Zusammenhänge. Tatsächlich könnten Analysen in der Zukunft denn auch vollkommen überflüssig werden, denn wenn die großen Auguren beschließen, dass Investoren mit dem Risiko eines Investments nichts zu tun haben, dann ist ja alles wunderbar. Das Tolle daran ist: Wer kein kalkuliertes Risiko eingeht, der ist auch kein Spekulant und somit per se kein Bösewicht. Friede, Wohlstand, Harmonie – und alles völlig kostenlos!

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Schlummerfunktion

In einigen Ländern stößt der Aktionismus der US-amerikanischen Notenbank auf offenen Widerspruch. Eine chinesische Ratingagentur nahm das aufgefrischte Paket der Fed folgerichtig zum Anlass, die Kreditwürdigkeit der Staaten herabzusetzen. Die Zahlung von Kupons mit gedruckten Dollars scheint nicht mehr als „normale Zahlung“ angesehen zu werden, was in der Tat ein beachtenswerter Fortschritt ist. Vielleicht sollte generell überlegt werden, aus Ländern, die versuchen, mittels Druckerpresse Probleme auf die lange Bank zu schieben, nur noch besicherte Papiere zu erwerben. Warum nicht beispielsweise US Treasuries mit (vorzugsweise im Ausland liegenden) Werten besichern?

Ja, eine schöne Idee, leider werden sich auf Grund ähnlicher Krankheiten weder die Amerikaner, noch die Japaner, die Kontinentaleuropäer oder die Briten auf etwas derartiges einlassen. Wenn alle drucken ist es ja auch fast egal. Druckt der eine, druckt der andere eben auch. Das Beispiel der japanischen Notenbank, die über jahrelange Erfahrung im erfolglosen Drucken verfügt, zeigt dies eindrucksvoll. Andere Länder, die keine Lust mehr darauf haben, Assets gegen frisch Gedrucktes herauszurücken, sinnen über Kapitalkontrollen – ob explizit oder implizit – nach. Auch wenn derartige Maßnahmen in der Regel keine positiven Auswirkungen zeigen, kann man diesen Nationen den Ärger und dieses Vorgehen nicht übel nehmen, handelt es sich doch lediglich um eine Reaktion auf ein anderweitig stattfindendes Fehlverhalten.

Die Sorgen, die sich nach Dekaden der mehr oder weniger schweigenden Akzeptanz fast jeglicher von den USA ausgehender monetärer Experimente zeigen, sind nicht unbegründet. Die monetäre Leichtigkeit als Allheilmittel für einen krankenden Wirtschaftsprozess verliert derzeit offenbar ihren Nimbus der Unfehlbarkeit. Gelang es nach dem Zusammenbruch in Folge der massiven Fehlallokationen am Aktienmarkt um die Jahrtausendwende noch, eine Immobilienblase steigen zu lassen, so gibt sich die Realwirtschaft in den Staaten derzeit störrisch. Geradezu garstig weigern sich diejenigen Wirtschaftszweige, die für neue Jobs und eine Konsolidierung der Haushaltseinkommen Sorge tragen könnten, jeglicher Versuchung irgendeinem Aktien- oder Bondindex nach oben zu folgen. Von der Finanzbranche, die anscheinend nicht einmal mehr weiß, welchen Kredit sie wem wann und wie oft verkauft hat, wollen wir heute gar nicht sprechen.

Die Klagen des Mittelstands, der in der Regel für den größten Teil der Beschäftigungsentwicklung zuständig ist, betreffen denn auch nicht die Verfügbarkeit von Krediten. So meldete die NFIB Research Foundation erschreckende Zahlen.

(NFIB) Overall, 91 percent reported that all their credit needs were met or that they were not interested in borrowing. Nine percent reported credit needs not satisfied, and a record 52 percent said they did not want a loan.

Only three percent reported financing as their number one business problem. However, 30 percent of the owners reported weak sales as their top business problem, a major cause of the lack of credit demand observed in financial markets.

Drei Prozent der kleinen und mittleren Unternehmen beklagen sich über mangelnde Kreditverfügbarkeit, während mehr als die Hälfte der Firmen gar kein Interesse an einer Kreditaufnahme hat. Das ist im Grunde nicht überraschend, denn die Aufnahme eines neuen Kredites muss durch eine erwartete lohnende Investition zu rechtfertigen sein, in den USA halten sich derartige Gelegenheiten aber derzeit gut versteckt. Immerhin wollen wohl nicht alle Handwerker eine kreditfinanzierte Aktienhandelsabteilung einrichten, eine gute Nachricht.

Die Schwierigkeiten für die genannten Unternehmen zeigen sich auch in den Einschätzungen zum größten einzelnen Problem der Firmen. Seit 2006 befindet sich das Thema Umsatz in der Liste der Probleme auf dem Weg nach oben und hat sich nun zum eindeutigen Spitzenreiter aufgeschwungen. Selbst die ungeliebten Steuern hat das Absatzproblem weit hinter sich gelassen.

Kredite aufnehmen um zu investieren, obwohl man nichts verkauft? Das ist nun doch eher Neuer Markt Romantik als normaler wirtschaftlicher Alltag.

NFIB Problems

Einstellungen drängen sich in einem derartigen Umfeld nicht eben auf. Reale Erholung? Fehlanzeige.

NFIB Jobs

Die Frühindikatoren zur US-Ökonomie, die auf wöchentlicher Basis vom Economic Cyle Research Institute (ECRI) veröffentlicht werden, deuten ebenfalls nicht auf eine nachhaltige Erholung hin. Das ECRI sieht das erstaunlicherweise derzeit den eigenen Zahlen zum Trotz anders und möchte den abknickenden Verlauf nicht als Hinweis auf einen möglichen Rückfall in eine Rezession verstanden wissen. Das ist interessant, denn noch vor zwei Jahren war man stolz auf die Treffsicherheit des hauseigenen Index. Die Zukunft wird es zeigen. Wie das Institut allerdings einen Index an den Mann bringen will, der keine Aussagekraft hat, erschließt sich uns nicht.

ECRI Weekly

Auch auf längere Sicht ist den Zahlen leider wenig Positives abzugewinnen.

ECRI 3 Jahre

Das von Ben Bernanke offen formulierte Ziel, über steigende Assetpreise den Volkswohlstand zu mehren, darf auf zweierlei Weise interpretiert werden. Entweder der große Vorsitzende glaubt in der Tat weiterhin an diese Vorgehensweise, oder er hat es in einem Augenblick aufblitzender Einsicht schlicht aufgegeben, auf eine strukturelle Besserung der Realwirtschaft zu setzen und widmet sich der Hoffnung, die bekanntlich zuletzt das Zeitliche segnet. Bei der Beurteilung aller frohen Botschaften zur realen Lage, die den Bürgern eine neue Phase der bald beginnenden Prosperität einreden sollen hilft ein Blick in die Belletristik, um das oft gesagte einzuordnen.

“Es spielt keine Rolle, wie lächerlich eine Lüge ist, wenn die Lüge die einzige Möglichkeit zur Flucht ist” sagte sie. “Und es spielt keine Rolle, wie offenkundig die Wahrheit ist, wenn sie bedeutet, dass Dir niemals die Flucht gelingen wird.”

Irina Asanova, “Gorki Park”, von Martin Cruz-Smith

Wer kennt es nicht vom einen oder anderen Sonntagmorgen. Einmal aufgewacht ist es schwierig noch einmal einzuschlummern und einen schönen Traum zu verlängern.


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Forza Ben. Heiter weiter!

Nun ist es endlich heraus, erwartungsgemäß wird fleißig weitergedruckt. Neben der Nennung zukünftig beliebig adjustierbarer Summen, die das Zentrum der Ratespiele der letzten Wochen bildeten, machte der große Vorsitzende der Fed auch keinen Hehl mehr aus den eigentlichen Zielen der Zentralbankpolitik.

(Bloomberg) Federal Reserve Chairman Ben S. Bernanke said resuming large-scale asset purchases should boost economic growth through lower borrowing costs and higher stock prices and that concerns about the strategy are “overstated.”

“This approach eased financial conditions in the past and, so far, looks to be effective again,” Bernanke said today in an opinion article for the Washington Post released hours after the Fed announced the $600 billion of Treasury buying through June in a second round of unconventional monetary stimulus.

“Stock prices rose and long-term interest rates fell when investors began to anticipate this additional action,” Bernanke said. “Easier financial conditions will promote economic growth.”

Was es angesichts der Nullzinspolitik noch großartig zu „easen“ gibt, steht in den Sternen. Immerhin wird nun aber nicht mehr mit einer direkten Förderung der Realwirtschaft argumentiert, sondern vielmehr der ohnehin offensichtliche Versuch einer Stützung der Assetpreise offen eingestanden. Schöne Grüße aus dem selbst ernannten Mutterland der Marktwirtschaft. Wirtschaft ist scheinbar doch planbar, Ben Bernanke befindet sich auf dem Weg zum monetären Fünfjahresplan. Die Finanzkombinate dürfte es freuen, denn auf diese Weise wird weiterhin ein Sektor, der keinerlei Wertschöpfung erbringt, massiv gehätschelt. Interessant ist vor diesem Hintergrund immer wieder die geäußerte Hoffnung, durch eine Vermehrung der Verrechnungseinheiten reales Wachstum generieren zu können. Warum eigentlich noch Steuern erhoben werden, wenn alle Sorgen bezüglich der Geldschaffung als übertrieben gelten, bleibt hingegen im Dunkeln. Bleibt die Druckerei folgenlos, so ist der Aderlass der Steuerzahler doch nicht mehr als ein symbolischer Akt. Print your way to financial freedom!

Die hoffnungsfrohen Kommentare pendeln zwischen offensichtlichem Unverständnis und kritikloser Freude. Das alles erinnert an die seligen Lobeshymnen auf die „effizienteste und freieste Marktwirtschaft der Welt“, die in den Neunzigern in allen deutschsprachigen Talkshows ungestraft hervorgebracht werden durften. Eigentlich ist die Wiederholung der Ereignisse kein Wunder, denn diejenigen, die seinerzeit die Staaten als Hort des unbeschränkten Volkswohlstandes feierten, sind die gleichen Personen, die auch heute die Luftschlangen parat haben. So durfte der unbedarfte Beobachter sich auch belehren lassen, dass eine Verstaatlichung nicht generell schlecht ist. Das ist überraschend, allerdings muss scheinbar fein unterschieden werden, wo eine solche stattfindet. Verstaatlicht ein Hugo Chavez Rohstofffirmen, so wird dies rasch als teuflischer, geradezu neokommunistischer Akt gebrandmarkt. Verstaatlicht Onkel Sam einen seit Dekaden nicht überlebensfähigen Autobauer oder ein marodes Bankensystem, so ist dies Ausdruck von Cleverness und Handlungsfähigkeit. Ohne hier der einen oder anderen Politik das Wort reden zu wollen, eine gewisse Verwirrung darf den Beobachtern durchaus zugestanden werden.

Kommen wir zurück auf die Politik der euphemistisch mit dem Begriff quantitative easing bezeichneten Geldvermehrung. Ein Rückblick auf die wundervollen Erfolge, die bereits die erste Auflage des QE in der Realwirtschaft hinterlassen hat, macht wenig Freude. So ist der US Arbeitsmarkt vor lauter Freudentaumel ins Koma gefallen.

QE 1 2 3 ...

Ein schöner Aufwärtstrend, wer weiß, vielleicht konnte sich die Arbeitslosenquote im Zuge allgemein freundlicher Markttendenzen einfach nicht zurückhalten und stieg solidarisch mit den Aktien- und Bondkursen. Ähnlich sieht es bekanntermaßen bei der amerikanischen Version der Sozialhilfe, den Empfängern von Lebensmittelmarken und den Einkommen der privaten Haushalte aus. Der Mittelstand, hüben wie drüben der Kern der Beschäftigung, kommt nicht auf die Beine. Beneidenswert ist, wer auch den Misserfolg noch zu feiern vermag.

Die Erfolge der US Zentralbank sind im Grunde seit ihrer Gründung auf lediglich einen Punkt zurückzuführen. Die optisch wundervolle Steigerung nominaler Kennzahlen durch die schleichende Zerstörung der Kaufkraft der Verrechnungseinheit, in diesem Falle des US Dollars, der Aktie der USA Inc.

Huuuuiiii

Das sieht doch prima aus. Freuen wir uns also weiterhin an nominalen Jubelfesten, während es dem ein oder anderen asiatischen Land so langsam dämmert, dass es keine gute Idee sein muss, Assets gegen frisch Gedrucktes einzutauschen. Viele afrikanische Länder sind auf diesem Wege schon große Mengen ihrer Rohstoffe losgeworden, ein Beispiel, aus dem viele Nationen derzeit ihre Lehren zu ziehen scheinen. Die schwindende Voreingenommenheit gegenüber Kapitalkontrollen ist ein deutliches Indiz für den beginnenden Sinneswandel.

Auch am heimischen Bondmarkt erfreuen sich auf Grund der Geldschwemme vor allem Junkbonds einer Rekordnachfrage. Selbst Unternehmen, die im Grunde nicht mehr überlebensfähig sind, kommen mit Anleihemissionen durch.

The rally is robust enough to extend into next year, said James Murren, chief executive officer of Las Vegas-based casino operator MGM Resorts International, which sold $500 million of notes rated CCC+ on Oct. 25.

“The bond market will get better,” Murren said yesterday in an interview at Bloomberg headquarters in New York. “People are going to start to have a more positive outlook toward 2011. They’re going to be searching for yield and they’re going to go down the rating scale and that’s going to benefit companies like us.”

Herr Murren wird sich sicher freuen, selbst ein CCC+ schreckt die Investoren nicht ab. Die Aussage, die Anleger würden auf der Suche nach Rendite zu immer schlechterer Qualität greifen, auch noch zu begrüßen, ist allerdings fast schon dreist. Wie war das noch bei den Hypotheken? Zu viele Kredite an Schuldner, die eigentlich nicht kreditwürdig waren. Das hat sich erwartungsgemäß als nicht sonderlich erfolgreich herausgestellt. Warum dies bei Schrottanleihen anders sein sollte erschließt sich uns nicht. Es mag ja schön für den Unternehmer sein, wenn er Geld kriegt, dass er vermutlich nicht zurückzahlen kann. Aber lauert hinter diesem sonderbaren Verhalten nicht wieder die Idee, die zukünftig in diesem Segment anfallenden Verluste erneut auf das Staatskonto zu buchen? Vielleicht ist dies alles aber auch ein Zeichen der allgegenwärtigen Schnelllebigkeit. Einfach mit der nächsten Krise schon anfangen, obwohl die anhaltende noch gar nicht beendet ist. Nur keine Zeit verlieren, Zeit ist schließlich Geld.

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Welches Schweinderl hätten Sie denn gern?

Das heitere Ratespiel um die neuesten Schätzungen des Ausstoßes der elektronischen Druckerpressen der amerikanischen Zentralbank erinnert ein bisschen an  „Was bin ich?“, Robert Lemkes dramatische Abendshow. „Wie viel pumpe ich?“ ist das neuzeitliche Äquivalent, das dazu führt, dass sich weltweit Zigtausende bei Finanzinstituten Beschäftigte nur noch damit die Zeit vertreiben, zu raten, ob es nun 1 Billion frische Dolares werden oder deren zwei, drei oder sechs. Prima! Damen und Herren, faites vos jeux, das spart die fundamentale Analyse und lässt sich auch völlig von Argumenten befreit prima diskutieren.

Ob es nun zu einer nicht ganz unwahrscheinlichen Gegenreaktion an den Märkten kommt, für die dann wohl eine „Enttäuschung“ ob der nicht ganz klaren Aussagen des Herrn Bernanke oder eines nicht ganz erfüllten Ausmaßes der Aktion verantwortlich gemacht werden dürfte, werden die kommenden Wochen zeigen. Wer auch immer sich noch über unklare Aussagen vom Vorsitzenden des Federal Reserve Boards enttäuscht zeigt, der hat offenbar die elende Lachsbrötchenhusterei des Alan Greenspan nicht miterleben müssen. Man weiß bis heute nicht, ob das Gefasel des damaligen großen Vorsitzenden unwürdiger war, oder das tumbe Verhalten der interpretierenden Anwesenden. Hat er seine Tasche dabei? Trägt er sie heute unter dem rechten oder linken Arm? Trägt er heute vielleicht nichts drunter? Während die aus dem Hause der Fed kommenden Aussagen sich heute immer noch einer großen Verdrehtheit erfreuen, unterscheidet die Schar der Beobachter aber nur noch zwischen Dingen die man „genau beobachtet“ oder „sehr genau beobachtet“. Das ist mal ein Job!

Die Konzentration der Beobachtung auf die Ziele und die Möglichkeiten, die eine Zentralbank hat, wird in der Regel außen vor gelassen. Dabei bieten gerade die letzen Jahre geradezu hervorragendes Anschauungsmaterial.

Die Ziele sind – es wird auch an der Wurzel kaum ein Hehl daraus gemacht – die Stützung der Assetpreise. Diese ergibt sich über den direkten Weg der Käufe von US Staatsanleihen für die ganze Palette der investierbaren Assets. Des Weiteren ergeben sich über kostenlose Versorgung mit kurzfristiger Finanzierungen Subventionen über die Anlage dieser Mittel in langlaufenden Staatstiteln. Das Gesamtwerk vollzieht sich mit freundlicher Unterstützung der Bilanzierungsregeln (keine fair value Bewertung) und den ach so schlimmen Basel-Kriterien (im Grunde ist keine Eigenkapitalunterlegung nötig).

Die als Begründung für die schon zwanghafte Lockerung einer ohnehin zügellosen Geldpolitik angeführte Versorgung der Firmen oder gar der Konsumenten mit Kapital ist Unsinn, orientiert sich doch die Nachfrage nach neuen Krediten in der Regel nicht allein nach dem Zinssatz, sondern vielmehr nach den möglichen Investitionen. Die Rendite muss höher sein, als die Fremdkapitalkosten. Wenn dies auch bei historisch niedrigen Zinsen kaum noch der Fall ist, spricht dies im Hinblick auf die reale Situation Bände. Einen Kredit nimmt man ja nicht zum Spaß auf. Beliebt ist daher verständlicherweise fast nur die kostengünstige Refinanzierung alter Kredite, um eine Senkung der Zinsbelastung zu erzielen.

Neben dem immer wiederkehrenden Versuch, die Assetpreise zu stützen oder gar zu heben, um über diese Entwicklung einen Vermögenseffekt und entsprechende Konsum- und Steuersteigerungen zu erzielen ist das langsam langweilende Dauerexperiment der Fed. Durch die aus der Größe des kollabierten Immobilienmarktes resultierenden Probleme, die nur mit einem Nachlauf weniger Jahre auf die geplatzten Blase an den Aktienbörsen folgen, ist dieses Gebaren der Zentralbank nun offensichtlich an seine Grenzen gestoßen. Der allein bis jetzt in den Bankbilanzen aufgelaufene Bestand an Immobilien etwa ist derart groß, dass es bei einer auf aktuellem Niveau liegen Zahl an Transaktionen gut neun Jahre dauern würde, bis die Banken diese Häuser los wären. Bekanntermaßen steigt die Zahl dieses real estate owned weiter an, da die Banken per Saldo wesentlich mehr kaufen, als sie am Markt platzieren können.

Selbst, wenn sich die Situation am Immobilienmarkt schlagartig verbessern würde, die Institute keinerlei Zwangskäufe mehr vornehmen würden, und die Zahl der Transaktionen auf das Doppelte anstiege, bliebe von heute an ein Überhang von mehr als viereinhalb Jahren. Wie Sie vielleicht vermuten ist dies – vorsichtig formuliert – ein eher unwahrscheinliches Szenario. Die kurze Delle im Frühjahr stammt übrigens aus einer temporär leicht erholten Verkaufsaktivität, die Bestände steigen stetig an. Auch die gerade beginnende Zwangspause wegen der unüberschaubaren falschen Abwicklungen von Zwangsversteigerungen schiebt das Problem lediglich ein paar Monate in die Zukunft. Strukturelle Lösungsansätze? Fehlanzeige.

Auf Vorrat gekauft

Assetpreise hin oder her, der gewünschte Vermögenseffekt ist schon auf Grund der immer schieferen Vermögensverteilung innerhalb der Bevölkerung nicht zu erzielen. Ob sich der S&P 500 verdoppelt oder verdreifacht, es hat fast keinen Einfluss mehr auf die finanzielle Situation der durchschnittlichen US Bürger Jane und John Doe. In Europa ist das nicht anders. Der Versuch, auf die dargestellte Art und Weise eine Stabilisierung der knietief im Dispo watenden Pensionsfonds herbeizuführen, ist wegen der massiven Defizite nicht erfolgreich abzuschließen. Das gilt vor allem, wenn man inflationäre Effekte einmal beiseite lässt, die zwar zu kurzen nominalen Glücksgefühlen führen mögen, real aber keine Auswirkung haben. Es mag ja sicher sein, dass jemand in 2030 eine Rente von $1000 bekommt, aber die Zahl alleine sagt rein gar nichts aus. Was kann man in der Zukunft für diesen Betrag erwerben? Ein Haus vielleicht, oder auch nur eine halbe Marlboro. Die nominale Rente mag sicher sein, die Preise sind es nicht.

Auch die Einkommen sind alles andere als sicher. Zuallererst ist die Frage, ob man überhaupt ein monatliches Einkommen bekommt, in den USA unsicherer denn je. So ist das gesamte steuerpflichtige Einkommen aller US Bürger weiterhin auf deutlichem Schrumpfkurs. Durch zahlreiche Steuererhöhungen – vor allem im Segment Sales Tax – ist das was hinten rauskommt noch stärker gesunken. Mehr brutto für das gleich netto könnte man in Anlehnung an einige Darsteller der teutonischen Politpuppenkiste sagen.

Schon vor Steuern bergab

Das ist weniger eine Überraschung denn eine logische Entwicklung. Die umfassende Arbeitslosenquote nähert sich der 20% Marke, dazu gesellt sich eine Menge an vollkommen desillusionierten Menschen, die auch in dieser umfassenden Kennzahl nicht enthalten sind. Mehr als 40 Millionen Empfänger von Lebensmittelmarken sind auch nicht eben Ausdruck einer prosperierenden Volkswirtschaft, die auf dem fliegenden Teppich eines selbsttragenden Aufschwungs dem ökonomischen Morgenland entgegensegelt.

Die direkten Auswirkungen dieser Melange sind an den Konsumzahlen abzulesen. Zu unterscheiden ist wie immer zwischen einigen offiziellen Zahlen aus dem Sektor und dem tatsächlichen Ausgabeverhalten der Menschen. Die gerne offiziell vermeldeten Zahlen zum Einzelhandel enthalten beispielsweise lediglich die Werte zu noch geöffneten Geschäften. In die Betrachtung geht so zum Beispiel die Schließung eines Supermarktes nicht als Rückgang der entsprechenden Umsätze auf Null ein, vielmehr verschwindet der Eintrag komplett aus den Daten. Wenn alle US Supermärkte bis auf den Kwik-E-Mart in Springfield morgen schlössen und dieser Supermarkt würde auch nur eine Büchse Duff Beer mehr verkaufen als in der Vorwoche, so würde dies zu einem in den meisten offiziell vermeldeten Statistiken veröffentlichten Umsatzanstieg und somit zu guten Zahlen aus dem US Retail Sektor führen. Oder auf Reuters-Bloomberg Sprech: FED Beige Book and stable weekend weather boost Retail Revenues!. Klingt doch toll, oder? Immer optimistisch bleiben. Einfach durchsacken lassen durch die Krise.

Befragt man hingegen, wie dies unter anderem das Institut Gallup regelmäßig macht, die Konsumenten selbst, so packt man das Problem an der Wurzel. Diese Zahlen entsprechen den Entwicklungen am Arbeitsmarkt, den trotz Steuererhöhungen sinkenden Verkaufssteuern und den Tendenzen bei den persönlichen Einkommen.

Weniger ist mehr

Die Auswirkungen aller bisherigen konzertierten Aktionen der Fed und des Schatzamtes haben bisher nur einem Sektor unter die Arme gegriffen, dem Finanzsektor. Das wird auch so bleiben. Die Frage ist, wie lange diese synthetischen und realwirtschaftlich wenig hilfreichen Maßnahmen dies noch schaffen. Bei allen vermeintlichen Zielen, über eine Stützung der Assetpreise und eine Dauermanipulation weiter Teile der Zinskurve ein bisschen Glanz auf die Realwirtschaft zu übertragen, stellt sich das Resultat bisher als einziger gewaltiger Fehlschlag dar. Das sollte daran liegen, dass eine Krise, die auf übermäßiger Verschuldung fußt, nicht mit mehr Schulden oder gar mit dem Drucken von Geld zu heilen ist. Im übergeordneten Bild zeigt sich weiterhin ein gewaltiger Prozess des Deleveragings, ein Zurückfahrens des Kredithebels. Für ein Netzwerk kreditbasierter Ökonomien sind dies keine guten Aussichten.

Im Casino heißt es erst „Nichts geht mehr“ und dann gerne einmal „Zero, die Bank gewinnt“. In der Geschichte kehrt sich diese Reihenfolge nun um. Eine Short Vola Position ist in diesem Umfeld sicher keine gute Idee.


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