Nur keine Selbstzweifel!

Unternehmen, denen der Staat via Anteilskauf unter die Arme greift, haben die unangenehme Eigenschaft, alle Steuerzahler zwangszubeteiligen. Bei der Commerzbank beispielsweise  trifft dieses jeden Bundesbürger über den Anteil des Bundes, der ein Viertel des Ganzen Gebildes beträgt. Da die Firma gemessen am Markwert nicht sonderlich viel zu bieten hat, lohnt es nicht, den Anteil pro Bürger auszurechnen. Lohnenswert ist dagegen, wenn auch nur Unterhaltungszwecken, seit Jahren der Blick in die Zwischenberichte der Bank – so auch dieses Mal.

Wie gewohnt ist der Bericht, aus dem alle folgenden Zitate stammen, voll von teils erstaunlichen Erkenntnissen:

(Quelle: CoBa) Die Anweisung der Regierung an die Bundesanstalt für Finanzdienstleistung, ungedeckte Leerverkäufe in Aktien von zehn deutschen Finanzkonzernen sowie in Staatsanleihen aus Euroländern zu verbieten, sorgte in der dritten Maiwoche dann wieder für herbe Verluste an den deutschen Aktienmärkten.

Ob die Führungsriege dies der Regierung schon mitgeteilt hat? Waren es nicht die großen Finanzinstitute, die Löcher in den Bilanzen haben aber die Schuld bei Short-Sellern suchten, obwohl vielfach bei den hauseigenen „Alternativen Investments“ freimütig für Long-Short Strategien geworben wurde?

Seisdrum, man beschäftigt sich lieber nicht mit dem gestern oder dem morgen, sondern widmet sich voller Freude der Kurstafel. Bescheidenheit ist Trumpf.

Demut pur

Allen Unbillen zum Trotz ist man offensichtlich stolz auf die Kursentwicklung der Aktie – ausgerechnet. Hier zeigt sich eine naturbelassene Bescheidenheit, auch auf wenig kann man stolz sein!


Fast schon ein Aufwärtstrend

Nun, sich mit den Zuckungen der Kurse von Bankaktien im Zeitraum weniger Monate zu beschäftigen greift für den Investor wohl ein wenig zu kurz, wird doch gerade bei der Aktienanlage von den bankeigenen Anlageberatern zur Langfristigkeit geraten. Daran wollen wir uns auch bei der Beurteilung des Anlageerfolgs halten.

Immerhin noch nicht bei Null

Langfristig ist selbst die blutarme Entwicklung der selbstgewählten Benchmark traurig. Auch hierauf kann man natürlich stolz sein, wenn man mag. Eine gewisse Sehschwäche ist allerdings vorteilhaft.

Auch der lächerliche Bankenstresstest ist den Semi-Staatsbänkern ein Sätzlein wert:

Des Weiteren haben wir auf unserer Hauptversammlung Weichen gestellt, die es uns erlauben, SoFFin-Mittel spätestens ab dem von uns avisierten Zeitraum zurückzuführen. In diesem Zusammenhang ist es wichtig, dass wir auch unter dem von dem Committee of European Bank Supervisors (CEBS) vorgegebenen Stresstest in allen drei Szenarien deutlich oberhalb der Anforderungen liegen und somit auch unter schwierigen Bedingungen gut aufgestellt sind.

In diesem Zusammenhang möchten wir der Vollständigkeit halber zumindest kurz erwähnen, dass auch die unlängst kollabierte AngloIrish Bank den erwähnten „Test“ bestanden hatte und jetzt wohl den irischen Haushalt zu einem Jahresdefizit von mehr als 30% des BIP führen wird, womit noch lange nicht alle Abschreibungen abgegolten sein dürften.

Neben den bekannten Risikoschauplätzen, wie etwa den Gewerbeimmobilien, die zwar im schweren Fahrwasser sind, aber die richtigen Probleme noch vor sich haben sollten, bestehen weiterhin nicht unerhebliche Altrisiken aus dem Segment strukturierter Finanzprodukte.

Insgesamt hat sich das Risikoexposure zum Stichtag in dieser Assetklasse auf 7,6 Mrd Euro (31. Dezember 2009: 7,3 Mrd Euro) leicht erhöht, was auf den stark gestiegenen US-Dollar zurückzuführen ist. Der größte Anteil hiervon entfällt mit 52 % des Risikowertes auf CDOs, denen überwiegend Unternehmenskredite für Corporates in den USA und in Europa zugrunde liegen (CLOs). CLOs profitieren unverandert von weiter sinkenden Ausfallzahlen und -prognosen als auch gestiegenen Recovery-Erwartungen im Unternehmenssektor. Jungst haben Spreadausweitungen und gestiegene Spreadvolatilitäten aber auch in diesem Sektor zu leicht rückläufigen Marktwerten in unserem Portfolio geführt. Die Mark-Down-Ratio zum Berichtsstichtag liegt bei 16 %.

Weitere 40 % des Risikowertes entfallen auf US-CDOs of ABS, die größtenteils durch US Subprime RMBS besichert sind. Die Mark-Down-Ratio betragt aufgrund der unverändert geringen Bonitätseinschatzung fur private Immobilienfinanzierungen im US-Subprime-Markt und der konservativen Berücksichtigung daraus resultierender Verluste 57 %, obgleich die von der Commerzbank gehaltenen Verbriefungen zum überwiegenden Teil aus den höchstrangigen Tranchen solcher CDOs bestehen.


Potpourri der guten Laune - Geldanlage mit Struktur

Ach ja, „höchstrangige“ ABS CDO, die subprime besichert sind. Angesichts steigender loss severities und ungelöster Probleme am US Hypothekenmarkt fühlt sich der geneigte Betrachter nicht beruhigt sondern eher an Aussagen aus dem Sektor in den vergangenen Jahren erinnert. ABS CDOs sind die Assetklasse, die am stärksten gelitten hat, es gab hier Produkte, die nicht einmal ein Jahr brauchten um von 100% auf Null zu fallen, in Ratings ausgedrückt war diese eine Bewegung von AAA auf default. Nichts ist unmöglich. Die aktuellen Preise für die oberen Tranchen synthetischer ABS CDOs liegen zwischen 23% und 56% – Man bewegt sich also auf nicht gerade konservativem Abschreibungsniveau. Insgesamt ist die Summe von mehr als €47 Mrd. an strukturierten Papieren nicht zu unterschätzen, einen großen Abbau kann man angesichts der Nominalwerte nicht erkennen. Die Entwicklung bei “höchstrangigen” Tranchen von ABS CDO hat mit der Kurve des einen oder anderen Aktienindex jedenfalls nicht viel zu tun. Je nach Positionsgröße bedeutet ein Kursverlust von 10% ein ordentliches Sümmchen.

Sagen Sie mal AAAAAAAA

Beeindruckend ist aber die Neuordnung der Organisationsstruktur, die strukturierten Papiere wurden in eine Portfolio Restructuring Unit (PRU) ausgelagert. Warum?

Die Bündelung (in der PRU) erlaubt ein einheitliches und effizientes Management dieser Positionen.

Da fragt man sich, wie die Dinge vorher verwaltet wurden. Uneinheitlich und ineffizient? Ein bisschen Motivationsgeseier gehört ja mittlerweile leider zum guten Ton, aber die Drift ins Lächerliche ist diesbezüglich in der gesamten Wirtschaft nicht zu übersehen. Aber was will man erwarten, wenn schon eine Entlassung nur noch Freisetzung heißt. Vielleicht werden in -Zukunft noch weitere „Bündel an Maßnahmen“ geschnürt, klingt auch immer prima.

Kommen wir noch kurz zum abschließenden Grußwort an die verbliebenen freiwilligen Aktionäre und an die eher unfreiwilligen Anteilseigner – die Steuerzahler.

Sehr geehrte Aktionärinnen und Aktionäre, aufgrund der erfreulichen Ergebnisentwicklung im ersten Halbjahr und unter der Bedingung eines stabilen Marktumfelds gehen wir davon aus, das Geschäftsjahr 2010 mit einem Gewinn abschließen zu können.

Das wäre wirklich schön, vor allem wenn die Gewinne erwirtschaftet werden könnten und nicht aus der Reduktion der Risikovorsorge kämen, wie dies nicht nur bei US Banken der Fall ist. Aber neben der in 2010 wohl nicht durchsetzbaren Kapitalerhöhung sind auch die sonstigen Aussichten für das „Loch Bless“ unverändert.  Als Steuerzahler würden wir uns dennoch freuen, wenn wider Erwarten auch nach HGB Bilanzierung ein Gewinn herauskäme, so dass die Bank die Zinsen auf die stillen Einlagen endlich einmal bedienen könnte. Das wird aber wohl kaum der Fall sein, lägen die fälligen Zinsen doch weit über einem wie auch immer zustande gekommenen Gewinn, was sich schlecht auf die Argumentation für höhere Gehälter auswirken könnte.

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Sektorengrippe

Die Nachrichten und Talkshows füllen sich derzeit wieder mit selbstzufriedenen Menschen, die mit wissendem Lächeln erläutern, wie sie sich freuen, dass sie die Krise hinter sich gelassen haben. In der Regel scheinen diese Helden offensichtlich eine eigene, sprich persönliche Krise zu meinen. Man solle nun mal nichts schlechtreden, es laufe doch. Ja, es ist schon erstaunlich, was man mit geborgtem oder frisch geschöpftem Mammon so alles anfangen kann. Es ist sogar möglich, Geld zu erschaffen, damit die Banken zu stützen, bei denen man sich dann wiederum Geld leiht, um in denjenigen Ländern einen möglichen Staatsbankrott aufzuschieben, die für die schönen Exportzahlen verantwortlich sind.

Im Untergrund hingegen gärt es weiter munter vor sich hin. Der Bankensektor kommt wenig überraschend nicht auf die Bein. Ein Problem, dass angesichts der damit zusammenhängenden gesamtwirtschaftlichen Probleme auf erstaunlich wenig Resonanz stößt. Es scheint ein bisschen wie mit dem Gedanken an eine anstehende Zahnbehandlung zu sein, wer will schon jeden Tag daran denken!

Im genannten Sektor ist die Krise nie vorbei gewesen. Gewisse temporäre Entlastungen ergaben sich größtenteils aus staatlichen Kaufprogrammen für Schrottpapiere (z.B. WestLB/Erste Abwicklungsanstalt) und aus der großzügigen Auslegung bestehender Bilanzierungsregeln. In vielen Veröffentlichungen der Institute selbst wird die Lage vergleichsweise nüchtern dargestellt, woher die Jubelstürme manches Zeitungsschreibers ihren Treibstoff beziehen bleibt ungewiss. So wies JP Morgan im Rahmen seiner unlängst vermeldeten Quartalszahlen, die nun wirklich alles andere als gut waren, alle Geschäftsrückgänge gewohnt offen aus. Wenn einige Gazetten daraus einen Gewinnsprung machen, mag diese Aussage ans Licht der Öffentlichkeit kommen, korrekt wird das Statement selbst durch Fettdruck nicht. Diese recht weit verbreiteten Fehlerhaftigkeit bei der raschen Kommentierung derartiger Berichte ist erstaunlich, ist doch das Lesen der entsprechenden öffentlich zugänglichen Ergebniszusammenfassung des jeweiligen Institutes eine Sache von wenigen Minuten.

An den Aktienmärkten erfreuen sich die Banken weiterhin nicht gerade sonderlicher Beliebtheit, angesichts der anstehenden Kapitalerhöhungen kann von einem Mangel an Anteilsscheinen auf absehbare Zeit keine Rede sein.

Banken und der Rest der Welt



Wer von einem „attraktiven Zeitpunkt“ für eine Kapitalerhöhung liest, der sollte daran denken, dass diese Bewertung in der Regel das Vorgehen aus dem Blickwinkel des Institutes heraus beurteilt. So ist es aufschlussreich, wie die ehemals großen Aktienrückkäufer nun Schlange stehen, um Aktien loszuwerden. Ob es attraktiv ist, einem Unternehmen Geld zu geben, damit es Löcher stopft, die es nicht vor einer Kapitalerhöhung in voller Höhe offen legt?

Um das Eintreiben von Geldern zu rechtfertigen – an eigenen Fehlern kann es nicht liegen – wird gerne ein Sündenbock gesucht. Die neuen Eigenkapitalrichtlinien werden gerne genannt. Oder die unabänderlichen Kosten einer „strategisch wichtigen Übernahme“. Was auch immer angeführt wird, der Eigenkapitalmangel ist ein hausgemachtes Problem. Durch die Devise, Verluste aus illiquiden Papieren nicht anzuerkennen, und somit einen Verkauf unter Einstand auszuschließen, dürfte sich in vielen Büchern eine Menge illiquides Zeug tummeln. Viele dieser Anlagen werden das Tageslicht des Ausgabekurses nie wieder sehen – das weiß der Großstratege. Die Frage ist, wie man sich für die entsprechenden Abschreibungen wappnet, die Werbung mit einer im Vergleich zur Konkurrenz geringeren Cash-Burn-Rate wird kaum ein zweites Mal funktionieren.

Von der Einkommensseite her ist auch nicht viel werbewirksames zu erwarten. Durch die extremen Einengungen der Risikoprämien ist mit klassischen Anlagen nicht mehr viel zu verdienen. Zudem sind verschiedene Arten von „Barwerttrades“ nicht mehr attraktiv, wenn man nicht in den Bereich der Ramschanleihen möchte oder darf. Bei derartigen Geschäften wird – vereinfacht gesagt – ein Papier mit einer Laufzeit von beispielsweise 10 Jahren gekauft. Alle über diese Laufzeit anfallenden Kuponzahlungen werden barwertig bei Geschäftabschluss abzüglich deutlicher Gebühren ausgeschüttet. Das Papier liegt die ganze Zeit auf der Bilanz und belastet das Eigenkapital ohne laufende Einnahmen zu generieren. Klingt irrsinnig, ist irrsinnig aber trotzdem nicht unüblich. Bei derartigen Geschäften geht es um wirklich große Summen, ein paar Hundert Millionen Euro bekommt man so noch schnell vor dem Jahresabschluss in die Kasse. So klappt es dann mit dem schönen Jahresergebnis, im Zweifelsfall sogar ohne Geschäftsmodell. So unterhaltsam sich dieses Vorgehen anhören mag, mit dem, was eine Bank machen sollte, hat das rein gar nichts mehr zu tun. Zudem wird es auf diese Weise auch nichts mit den bei Krisenstart beginnenden Verkürzungen der Bilanzen. Wir befinden uns übrigens, wenn man ein paar Jahre weiter zurückschaut, auf einem immer noch enorm aufgeblähtem Niveau.

Bankbilanzen

Unabhängig von den kurzfristig im Dreimonatsrhythmus getakteten Schwankungen der Nettoergebnisse zeigt sich die übergeordnete Entwicklung der Ertragslage sehr widerborstig. Das liegt zum einen an der sich nicht bessernden realen Finanzierungslage – also der Welt außerhalb der Sagenwelt der Zentralbanken. Die Lage des europäischen Interbankenmarktes deutet in den vergangenen Wochen bereits wieder auf kommenden Stress hin. Wie sollen sich auch Institute untereinander über den Weg trauen, wenn doch jedes einzelne weiß, wie es in der eigenen Bilanz zugeht. Wer will schon seine Papiere in der Bilanz herunterschreiben, nur weil ein paar Mal die Zinsen nicht bezahlt wurden? Die so genannten Impairments, also Verluste, werden nur dann anerkannt, wenn es gar nicht mehr anders geht. Das ist immer noch der Fall. Man kann sich nur darüber wundern, was manche Wirtschaftsprüfer scheinbar so alles abnicken. Es ist durchaus keine Seltenheit, dass Wertpapiere, für die am Markt weniger als 10% (zehn) vom Nominalwert zu bekommen wären, mit 100% in den Büchern ausgewiesen werden. Das ist nicht nur in so genannten „Zockerbuden“ oder den viel gescholtenen Hedge Funds der Fall. Im Gegenteil, hier muss in der Regel der Marktwert ausgewiesen werden, vielmehr dürfte dieses Prinzip des Aufschiebens in vielen Banken mit einem mehr oder weniger soliden Ruf der Fall sein. Falls es noch Institute mit solidem Ruf gibt. Deshalb wäre es höchst interessant, welche Preise von öffentlichen Auffanggesellschaften bezahlt wurden. Nur dann lässt sich entscheiden, wem hier welche Verluste zugeschanzt werden.

In der ganzen Breite betrachtet steht das ursprüngliche Geschäft der meisten Finanzkonzerne kopf. Die Finanzierungskosten am Markt übersteigen diejenigen, die bei Industriekonzernen anfallen. So ist es kein Wunder, wenn sich viele Großunternehmen anschicken, eigene Banken zu gründen.

Die Bank steht kopf

Geld für 4% leihen und es dann für 3% wieder ausleihen? Mit dieser Idee hätte man es bestenfalls in den Neuen Markt geschafft. Niedrige Zinsen bei der Finanzierung gibt es nur auf Grund der Zentralbankeingriffe und Rettungstöpfe. Dieser Zustand hat mit Wettbewerb und Markt nichts zu tun. Wenn ein Geschäftsmodell über lange Jahre nicht funktioniert, muss das Unternehmen geschlossen werden. Viele Besitzer von Unternehmen haben diese oder ähnliche Aussagen in den vergangenen Dekaden gehört, wenn eine Finanzierung geplatzt ist. Die Aussage ist durchaus korrekt, allerdings sollte sie in einer Marktwirtschaft für alle gleichermaßen gelten.

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Reif für die Insel

Aus dem schönen England und den angegliederten Segmenten des Vereinigten Königreichs kommen erneut unschöne Meldungen. Nein, es dreht sich nicht um die Qualifikationsspiele der Three Lions, vielmehr ist der seit längerem schlingernde Immobilienmarkt unglücklich auf das Gaspedal gefallen. Die Preise wechselten bei eingelegtem Rückwärtsgang auf die Überholspur.

(Bloomberg) — U.K. house prices plunged in September by the most since records began a quarter of a century ago amid “renewed uncertainty” about the British economy, Halifax said.

Immerhin, im September beschleunigte sich der Rückgang der Hauspreise und erreichte ein monatliches Minus von erklecklichen 3,6%. Das ist in der Tat der stärkste Rückgang seit Beginn der Datenerhebung durch Lloyds TSB im Jahre 1983. In Zahlen ausgedrückt bedeutet dies einen im Mittel um knapp €10.000 gesunkenen Preis. Nicht schlecht, das macht rund €330 pro Tag. Dabei ist der britische Markt noch weit entfernt von den Korrekturen, die in anderen Ländern zu beobachten sind. An besseren wirtschaftlichen Voraussetzungen kann dies allerdings nicht liegen. Die folgende Grafik zeigt die Veränderungen der vorangegangenen Jahre.

Es ist ein auf und ab

Die als Begründung für den aktuellen „überraschenden“ Rückgang geäußerte Aussage ist famos. Die Zahl der zum Verkauf stehenden Einheiten sei gestiegen und es sei eine renewed uncertainty zu beobachten. Die Überraschung dürfte nur diejenigen Auguren überrumpelt haben, die sich bei der Betrachtung ökonomischer Zyklen an der seuchenhaft um sich greifenden kurzfristigen Denkweise festhalten. Aktien steigen – alles wird gut. Aktien fallen – da wird schon einer eingreifen. Nun ist der Aktienmarkt leider vollkommen ungeeignet, um eine Beurteilung der übergreifenden Prozesse zu ermöglichen. Mag ein Index sich halbieren oder verdoppeln, auf die Lebenssituation der meisten Bürger wird das bestenfalls einen marginalen Einfluss haben.

Die Aussichten für den Immobilienmarkt bleiben unsicher. Das ist schön, die Entwicklungen an den meisten Märkten sind unsicher, wir haben es nicht mit deterministischen Prozessen zu tun. Vielleicht ist aber mit dem Begriff uncertain vielmehr eine anhaltende Schwäche gemeint – angesichts zunehmenden Angebots bei sinkenden Preisen eine nicht ganz unwahrscheinliche Möglichkeit.

“An increase in the number of properties available for sale” and “renewed uncertainty about the economy and jobs has led consumer confidence to falter recently, dampening the

Demand or home purchase,” Martin Ellis, an economist at Halifax, said in the statement. “Prospects for the housing market remain uncertain.”

Die Lage hat sich also im Wesentlichen nicht verändert und verläuft nach dem bekannten Schema. Nach einem deutlichen Absturz setzt eine kurze Phase orientierungsloser Konsolidierung ein. Nachdem sich die Marktteilnehmer wieder halbwegs sortiert haben, setzt sich der lange, durch das Zurückfahren des Kredithebels beim Verbraucher in Gang gehaltene Prozess wieder fort. Die Mischung aus zunehmendem Angebot und verunsicherten potentiellen Nachfragern ist für zukünftige Käufer ein gutes Zeichen. Nur keine Eile, es wird billiger.

Für die Staatskasse bedeutet dies nichts Gutes, verdient doch das Schatzamt an jeder Transaktion mit. Je größer das Geschäft, desto besser für den Fiskus. Eine sinkende Zahl an Geschäftsvorgängen und ein auch insgesamt sinkendes Geschäftsvolumen sind keine guten Voraussetzungen für eine Gesundung der britischen Finanzen. Von einer auf normalem Wege erreichbaren Heilung des desolaten ökonomischen Organismus auszugehen ist illusorisch. Wie in fast keinem anderen westlichen Land, ist zu allem Elend auch der industrielle Sektor auf der Insel in einer Phase ernstzunehmender Disintegration.

Kometenhafter Aufstieg, UK Style


Die obige Abbildung verdeutlicht, wie wichtig es ist, sich gerade in volatilen Zeiten nicht auf das Betrachten von Veränderungsraten zu versteifen. Der gelegentliche Blick auf die absoluten Niveaus ökonomischer Kennzahlen rückt die Situation schnell wieder in das rechte Licht.

Im Zeitverlauf ergibt sich ein Bild des Jammers. Kein Grund für überschwänglichen Jubel möchte man meinen. Die Tabelle zeigt die Veränderung der Industrieproduktion im Vergleich zm jeweils genannten Zeitpunkt. Ein verlorenes Jahrzehnt, dass zudem durch die Konzentration auf die vermeintlich erfolgreichen Illusionisten des Finanzgewerbes zu einer Vernachlässigung nötiger struktureller Schritte führte. Dieses Verhalten rächt sich nun, denn nun steht man in Großbritannien vor zwei Scherbenhaufen.

Elend, tabellarisch

Keine ernstzunehmende Industrie, ein im Grunde direkt oder indirekt vollständig von der öffentlichen Hand oder der Zentralbank abhängiger Finanzsektor und ein Staat, der all dies zusammenhalten soll, aber selbst ohne die Gymnastik der Bank of England nicht mehr zur Refinanzierung in der Lage ist. So stellt sich das ehemalige Empire im Jahr 2010 dar.

Die rhetorischen Hinweise auf einen Prozentpunkt mehr oder weniger Wachstum mögen als Beruhigungspille gemeint sein. Solange aber die Rückgänge bei den Hauspreisen noch einen langen Weg zu gehen haben, und auch die Probleme der gewerblichen Immobilienkredite noch nicht einmal im Ansatz adressiert wurden, ist mit einem weiterhin hohen Kapitalbedarf bei den Banken zu rechnen. Wie das Beispiel Irland zeigt, nimmt die Summe der notwendigen Mittel rasch derartige Höhen an, dass auch dem Staat nur noch der Offenbarungseid bleibt. Im Falle Irlands oder Griechenlands mag dies noch für eine gewisse Zeit verdeckt werden können, diese Volkswirtschaften sind von überschaubarer Größe. Die Schwierigkeiten sind aber nicht auf die kleineren Ökonomien beschränkt.

Nicht nur für die öffentliche Hand sind sinkende Preise ein Problem. Wie in den USA so war die Möglichkeit, neben der Hypothek noch weitere Kredite auf sein Haus aufzunehmen, eine beliebte Methode, die Einkäufe zu finanzieren. Im englischen heißt dieser Vorgang equity mortgage withdrawal. Das Haus als Bankautomat. Das vollzieht sich auf recht einfache Weise. Sie kaufen ein Haus, das auf €200.000 geschätzt wird und zahlen €50.000 aus dem eigenen Kapital. Den restlichen Betrag erhalten sie über eine Hypothek. Nun bestellen Sie nach einigen Monaten einen Hauspreisschätzer – privat oder von einer Bank – der einen neuen „Wert“ ermittelt. In der Zeit ewig steigender Preise wäre nun vielleicht die Zahl €225.000 herausgekommen. Den virtuellen Zuwachs können Sie nun über einen Konsumkredit aus dem Haus ziehen, ein in der Tat ebenso abenteuerliches wie beliebtes Vorgehen.

Auf diese Weise kamen US-Amerikaner und Briten zu ihrem gar nicht so erstaunlichen Konsumwunder, man kaufte halt auf Pump und war beim Pumpen sehr kreativ und arglos. Die Summen, die allein aus dieser Quelle zu Tesco, Escada und Co. flossen waren beachtlich, wie die folgende Grafik zeigt.

Die Zitrone ist leer, Sire

In Spitzenzeiten lag der Wert des Equity mortage withdrawals deutlich höher als der Gesamtumsatz des Einzelhandelsriesen Tesco in Großbritannien. Die Erwartungshaltung bezüglich steigender Umsätze dürfte angesichts bestenfalls stagnierender Einkommen, wachsender Arbeitslosigkeit und massiver Belastungen aus bestehenden Kreditverpflichtungen nicht haltbar sein.

Die Zentralbanken können die Geldhähne aufdrehen, wie sie wollen. Für die Rettung ihrer Freunde und Bekannten im Bankensektor mag das eine Weile funktionieren. Für Konsumenten, die schon jetzt überhebelt sind, stellt selbst die Verfügbarkeit billiger Kredite keine Lösung dar. Die Belastung aus den Tilgungen der Kredite, die nicht mehr durch die Hauspreise gedeckt sind, wird lange auf dem Konsumklima lasten. Auch für die allgemeine Stimmung wird es nicht förderlich sein, wenn zahlreiche Menschen über einige Dekaden Schulden für einen Konsum abtragen sollen, den sie schon lange verfrühstückt haben. Die gerade von der britischen Regierung angekündigten Steuererhöhungen dürften den Sekt als Stimmungsmacher ebenfalls nicht ersetzen können.

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Graf Zahl im Rentenland

Gemächlichen Schrittes wächst die Einsicht, die Staatsfinanzen nicht durch eifriges Wiederholen eingängiger Motivationsreden retten zu können. Eine Einsparung an der einen Stelle ist und bleibt eine fehlende Ausgabe an einem anderen Ort. Das trügerische am gerade erst einsetzenden Effekt des Deleveraging – also dem Abbau der Kreditverschuldung im Verhältnis zu den vorhandenen Eigenmitteln – ist die langsame Geschwindigkeit, mit der sich dieser Prozess voran bewegt. So langsam der Ablauf ist, so unaufhaltsam ist er aber.

Während die Zeit ins Land geht und die Stimmung zwischen depressiver Kollektivtrauer und XL Aufschwüngen oszilliert, verstärken sich die im Hintergrund ablaufenden Trends weit gehend unbeachtet. Hinweise auf derartige Schwierigkeiten werden auch innerhalb der Branche gerne mit dem rezeptfreien Allheilmittel „dann muss die Zentralbank halt was machen“ gekontert. Das free lunch, der heilige Gral der Finanzauguren, scheint also gefunden worden zu sein, frei nach dem Motto „im Aufschwung Smith, im Abschwung Keynes“ wird hier munter das größte ökonomische Experiment der Geschichte gefeiert. Man darf sich fragen, warum überhaupt noch Steuern erhoben werden, wenn die Druckerei doch folgenlos ist. Das Zahlen von Steuern als rein symbolischer Akt – wundervoll! Allerdings wird ein derartiges Handeln dauerhaft nicht kostenlos sein. Wie in anderen Fällen ist die interessante Frage jedoch nicht, was etwas kostet, sondern wer es bezahlt.

Einer der langanhaltenden Prozesse, der schon vor der laufenden Krise begann und in den letzten Jahren eine Beschleunigung erfuhr, ist die Ausweitung des Defizits der Pensionskassen. Während sich die Sozialkassen in der BRD schon seit geraumer Zeit durch massive Steuerzuschüsse über Wasser halten, tauchen auch beim ehemals viel gerühmten -weil vermeintlich gedeckten – US-System klaffende Lücken auf. Diese sind – so ergab eine kürzlich veröffentlichte Studie des American Enterprise Institute – nicht nur groß, sondern werden in der offziellen Darstellung weitaus geringer als angemessen dargestellt. Während der letzte Punkt nicht wirklich überraschen kann, so ist die ermittelte Deckungslücke in der Tat beindruckend. Es handelt sich um eine Art Grand Canyon of Deficits.

Sichere Renten US-Style

Nun mag die Anmerkung berechtigt sein, immerhin seien doch Reserven vorhanden, und überhaupt sei ein gedecktes System dem Umlageverfahren vorzuziehen. Nun, dies ist eine Grundsatzdiskussion, wobei unserer Meinung nach beide Systeme ihre Berechtigung haben. Die Schwierigkeiten liegen nicht in der angewandten Methodik, vielmehr sind sie in der Art und Weise, wie diese Ansätze behandelt werden zu suchen. Ein gedecktes System basiert auf angesparten Beiträgen und den Renditen, die diese Investitionen erbringen. Zu geringe Einzahlungen, zu hohe Auszahlungen und absurde Renditeerwartungen sind beliebte reale Fehler.

Beim Umlagesystem ist es der ewige Reiz der Steuersubventionierung, die ein Funktionieren der Methodik vorgaukelt, während dies schon lange nicht mehr der Fall ist. In der BRD reichen die Abgaben bekanntermaßen schon lange nicht mehr zur Deckung der Kosten. Wenn man sich die Debatten um irgendwelche Beitragserhöhungen um 0,7% hier oder 0,3% dort anhört, darf man nicht vergessen, dass entstehende Löcher durch Schulden oder Steuern an anderer Stelle gestopft werden müssen. So ist das halt, wenn man mehr ausgibt, als man einnimmt.

Mit den Renditeerwartungen ist es wie mit den von großen Instituten veröffentlichten Projektionen. So kennen wir ja das muntere Spiel, die Wachstumserwartungen monatlich an den gerade herrschenden Trend anzupassen. Bei den Renditeprognosen für verschiedene Assetklassen ist das Bild nicht anders. Die unten stehende Grafik zeigt das typische Bild einer derartigen Einschätzung im Zeitverlauf. Dargestellt sind die Aussagen von einhundert Volkswirten, die regelmäßig ihre Meinung zur künftigen Entwicklung am US Häusermarkt abgeben durften.

Prognostizierte Prognosen

Wer übrigens im allgemeinen „niemand hat Aktien“-Gefasel glaubt, das sei bei US-Pensionsfonds der Fall, der irrt. Rund 58% der Anlagemittel sind in Aktien investiert, in Bonds stecken 26%, Immobilien machen etwa 5% der Investitionen aus. Dies erklärt vielleicht zum Teil das ansonsten ökonomisch nicht nachvollziehbare Starren auf den Dow Jones. Die Renditeerwartungen für Aktien liegen in vielen Staaten bei 8%, das ist schon arg  ambitioniert. Man könnte auch sagen, es ist barer Unsinn, der wohl noch unter dem Eindruck der 90er Jahre zustande kam. Nicht zu vergessen ist in diesem Zusammenhang, dass sich Diskussion immer nur um nominale Zahlen dreht, was man sich von der sicheren Rentenzahlung noch kaufen kann ist natürlich unsicher. Eine fahrlässige Aufrechterhaltung nominaler Zahlungen auf Kosten der Auflösung des Währungsgefüges ist eine bei zahlreichen Politikern beliebte, aber unaufrichtige Verhaltensweise.

Wie auf dieser Seite des Atlantiks lässt in den Staaten der Einfachheit halber ungedeckte zukünftige Verpflichtungen aus der Verschuldungsstatistik heraus. Obwohl das alles nicht sonderlich Vertrauen erweckend ist, fällt dieses Gebaren bei überschaubaren Summen nicht ins Gewicht. Die Fehlentwicklungen laufen mittlerweile aber seit mehreren Jahrzehnten ab, so dass die Lücken bei der Altersversorgung zu einem gewaltigen Problem für die Finanzen der ohnehin nicht auf Rosen gebetteten US-Staaten werden. Wir dürfen nicht vergessen: Diese roten Balken stellen fehlende Gelder für Zahlungen dar, aus denen sich der Konsum der Pensionäre speisen soll. Der einfachste Weg, diesem Problem zu begegnen sind natürlich neue Schulden, in der aktuellen Situation und angesichts der Größenordnung wäre dies wohl erneut nur durch Monetarisierung der Staatsverschuldung möglich, oder haben Sie ein Interesse am Kauf eines US-Staatspapieres, dass allein zur Deckung der dargestellten Lücken begeben wird? Mit ein paar Anleihen ist es ürigens nicht getan, denn eine auf Marktwerten basierende Kalkulation liefert eine aggregierte Deckungslücke in Höhe von etwa $3.000 Mrd. Dollar. Respekt!

ein hübsches Sümmchen

Allein die bekannten de facto Pleitiers Kalifornien, Illinois und New York bringen es fast auf eine Billion Dollar. Norbert Blüm bitte ans Mikrofon! Die Gesamtsumme von $3 Billionen ist ungefähr zweieinhalb Mal soviel, wie die Summe der bisher in Amerika angefallenen Kreditverluste. „A trillion here, a trillion there, and pretty soon you’re talking real money”, wie es so schön heißt. In einer Zeitung fanden wir kürzlich einen schönen kurzen Artikel, der sich fragte, was eigentlich die gute alte Million macht. Eine berechtigte Frage.

Das, was vielerorts als wunderbare, weil aktive, Maßnahmen von Zentralbank und Schatzamt bejubelt wird, ist ein gigantisches Experiment, dass fast schon zielgerichtet das System zersetzt, welches es zu retten vorgibt. Für die Währung, den Finanzierungsmarkt und die globale Stabilität wird dieses Hasardspiel böse Folgen haben. So genannten Repräsentanten, deren eifriges Beurteilen von Stützungsmaßnahmen innerhalb von 24 Stunden schon heute naiv wirkt, werden nur in außerordentlich höflichen Publikationen mit dem Attribut blauäugig davon kommen.

 

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