Wer keine Nachfrage hat, der schafft sich welche. So oder so ähnlich lautete wohl das Credo der Investmentbanken, als sie es nicht mehr schafften, genügend Abnehmer für ihre Finanzkreationen zu finden. Der geniale Clou: Alle Produkte, die man nicht los wurde, verpackte man einfach in die nächste Transaktion. Sieht toll aus, denn den Investoren wurde auf diesem Weg eine weiterhin stabile Nachfrage suggeriert. Alles in Ordnung, kaufen Sie in Ruhe weiter ein!

Da sich die zahlreichen Dämlacks wahrscheinlich auch von einer nicht mehr vorhandenen Nachfrage nicht hätten abschrecken lassen, war diese Vorgehensweise wohl vollkommen unnötig. Aber selbst der Anbieter strukturierter Produkte darf die Dummheit der Abnehmer unterschätzen – auch eine Art kaufmännischer Vorsicht.

Das beliebte Beispiel der CDOs, seit einigen Jahren unter den bekanntesten Strukturen, zeigt, wie der Hase lief. Zunächst einmal der kurze Blick, wie eine derartige Transaktion sich in Hinblick auf den Risikotransfer vom klassischen Kreditgeschäft unterscheidet.

Die Darstellung des IWF zeigt, wie aus einer schlichten Kreditvergabe ein vergleichsweise unübersichtlicher Prozess wurde. Anstatt einer Risikodiversifikation, wie sie in vielen Präsentationen beworben wurde, gab es schlichtweg mehr Ebenen, die alle an der Transaktion mitverdient haben. Insgesamt sank also die Risikoprämie auf Grund der höheren Kosten, das Risiko wurde schlechter bezahlt und gleichzeitig schwieriger bis gar nicht zu händeln. Geschätze $5 Millionen blieben bei einem mittleren CDO bei der Investmentbank hängen, der Bonusanteil für die Mitarbeiter wird von einigen auf rund die Hälfte dieser Summe geschätzt. Furchbar viele Menschen  haben übrigens nicht an diesen Strukturen gearbeitet, es blieb also für den einzelnen eine Menge hängen.

Nachde teilweise auch die Bilanzen vieler Hinterlandsinstitute mit diesem Unrat verstopft waren sackte angesichts der weiter sinkenden Risikoprämien auch die Nachfrage ab. In den Präsentationen und Meetings mit den Anbietern klang  das aber ganz anders. Man plane bereits länger als zehn Jahre laufende Papiere, da „auf den 10-jährigen nicht mehr viel drauf steht“. Diese Aussage ist nach wie vor unfassbar und in ihrem generellen Unverständnis hinsichtlich Ertrags- und Risikomanagement das saure Sahnehäubchen auf dem Ignoranzgipfel. Die vermeintliche Nachfrage schafften sich viele Emittenten offenbar selbst. Viele neue Geschäfte wurden wie gesagt mit den Resten der alten Transaktionen befüllt. Die alte war somit vom Markt – Wahnsinn, welche Nachfrage.

Die Grafik von Bernstein und Eisinger veranschaulicht den Prozess der Kreation von CDOs. Zunächst wird ein Portfolio von Risiken in Tranchen zerlegt. Diese sind auf Grund der Struktur mit unterschiedlichen Risiken behaftet. Der sicherste Teil der Struktur wurde von den Banken einbehalten, was den Vorteil einer verschwindend geringen Eigenkapitalunterlegung hatte. Der unsicherste Part ging an Hedge Funds und andere Abnehmer verkauft. Die Reste des mitttleren Teils der Transaktion wurden erneut tranchiert, der oberste Teil des neuen CDOs bleibt wieder bei der Bank und so fort. Insgesamt stieg der Anteil der CDOs, die ihrerseits in CDOs investierten im Zeitverlauf drastisch an.

Der Witz an der Sache ist folgender. Wenn der Mezzanine Part generell für die Banken wegen der notwendigen Eigenkapitalunterlegung unattraktiv war, wie kann es dann sein, dass ein Teil dieser Transaktion durch erneutes Tranchieren attraktiver wurde? Das Risiko ist ja durch diesen Prozess nicht verringert worden. Dies ist eine der vielen Fragen, denen sich die ehemaligen Käufer derartiger Produkte stellen sollten. Leider werden diese Fragen nicht gestellt und die Finanzkrise immer mehr zu einem diffusen externen Schock verklärt. Das zeigt sich vor allem beim Beispiel Lehman, der ja tatsächlich bereits von einigen als Ursache der Krise angesehen wird, was natürlich vollkommen falsch ist.

Das folgende Schaubild verdeutlicht am Beispiel Merrill Lynch und UBS, wie das Ausmaß dieser Vorgehensweise im Verlauf der Ära der CDOs zugenommen hat. So gab es bei Merrill 2007 31 Transaktionen. Dreizehn Transaktionen wurden mit Restanten alter Merrill CDOs aufgefüllt. Soviel zum Thema Nachfrage.

Ein derartiges Vorgehen kann  eine normale, früher einsetzende Konsolidierung des Marktes verschleppen. Vor diesem Hintergrund stellt sich die Frage, inwieweit allein diese Verzögerung zum Ausmaß der bekannten und anhaltenden Krise beigetragen hat.

Das mag alles abstrakt erscheinen, sollte aber nicht dazu verleiten, von einer kleinen Nische im globalen Finanzgefüge zu reden. CDOs gab es basierend auf Unternehmensrisiken, auf anderen CDOs und gerne auch auf Hypothekenkrediten. Allein der Markt für derartige mortgage CDOs erreichte in 2006 ein Volumen von $226 Mrd. Angesichts der teils katastrophalen Entwicklung dieser Produkte haben sie ein ordentliches Schärflein zur Eigenkapitalschrumpfung der Banken beigetragen.

Neben der Regulierung, die auf Grund ausufernder Lobbyarbeit immer weiter in den Hintergrund zu geraten scheint, wäre eine Aufarbeitung zahlreicher Vorgänge im Zusammenhang mit Investmententscheidungen in Finanzinstituten wichtig. Die Wahrscheinlichkeit, dass es dazu kommt, ist wohl gering. Aufgearbeitet wurde bisher jedenfalls gar nichts.

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Wir leben in modernen Zeiten. Das wird jedenfalls oft gesagt. Die ehedem verteufelte Planwirtschaft wird nun in all ihren Facetten betrachtet, und allen ernstes meint der ein oder andere, nur weil jemand aus China stammt, könne er eine Wirtschaft „planen“. Firmen zu verstaatlichen oder in Rettungsaktionen große Anteile zu oft überhöhten Preise zu erwerben ist mittlerweile fast wieder en vogue. Klar, sobald es wieder läuft, wird alles wieder privatisiert. Sicher, sicher.

Den Vogel hat diesbezüglich erneut die Fed abgeschossen, kein Wunder, sie hat ihren Sitz nun einmal im Land der ungegrenzten Möglichkeiten. Wie lautete noch der Schlachtruf der Fed, als es darum ging, nach dem Assetpreisverfall der Jahrtausendwende wieder Wasser unter den Kiel zu bekommen? Jeder soll sich ein Haus leisten können, auch derjenige, der sich keines leisten kann. Eine prima Idee, der bekanntermaßen nicht nur die US amerikanischen Bürger gerne gefolgt sind. Auch größere Firmen, Immobilienentwickler und Banken drehten gerade am Markt für gewerbliche Immobilien ein viel zu großes Rad.

Der US Bürger, der sich fragt, was er denn für seine Steuerdollars bekommen hat, oder was die Fed mit dem frisch aus der Presse quillenden Geld so anstellt, der bekam unlängst einen kleinen Einblick. Von Bear Stearns und AIG beispielsweise erwarb die Fed im Zuge der Übernahme der Assets der kollabierten Instiute Papiere im Wert von rund $70 Mrd. Darunter befanden sich eine Menge privater Hypothekenverbriefungen aber auch eine Unmenge an Papieren, die auf Gewerbeimmobilienkrediten basierten. Laut Bloomberg sind darunter unter anderem Kredite an den Hilton Hotels in Trinidad und Puerto Rico. Wenn die Kreditnehmer nicht mehr zahlen können, was ja mittlerweile fast schon zum guten Ton zu gehören scheint, so wird im Rahmen der Zwangsvollstreckung die Fed zum Eigentümer der Sicherheitsleistungen, also der Gebäude und Ländereien. So kam die Zentralbank zum Beispiel in den Besitz einer Einkaufsmall in Oklahoma und wurde glücklicher Besitzer eines AMC Kinos. Was das Institut mit den Immobilien anfangen wird ist ungeklärt, vielleicht schaut sich die Belegschaft ja erstmal einen Film an.

Angesichts der nicht vorhandenen Nachfrage nach derartigen Objekten dürfen es ruhig mehrere Filme sein, denn an einen Verkauf ist derzeit nicht zu denken, es sei denn man einigt sich „unter Freunden“ auf einen Schnäppchenpreis. Wen schert schon der Verlust. Interessant dürfte es hingegen werden, wenn die Refinanzierungswelle erst einmal so richtig Fahrt aufgenommen hat, denn dann dürfte es eher um ganze Ketten als um einzelne Lichtspielhäuser gehen.

Rund 1000 Milliarden Dollar sind allein im Sektor Gewerbeimmobilien in den Jahren 2011 bis 2013 zu refinanzieren. An der Attraktivität einer solchen stören zwei Haken. Zum einen sind die meisten derartigen Kredite Vollfinanzierungen ohne Tilgung, es muss also der volle Betrag gerollt werden. Soll der Kredit getilgt werden, muss also der gesamte Betrag auf einmal bezahlt werden, das so genannte balloon payment. Der Hang zur Rückführung der Schulden sollte sich in Grenzen halten, liegen doch die meisten derartigen Kredite meilenweit unter Wasser.

Was dies für die Kreditnehmer bedeutet erschließt sich rasch. Wenn ein Kredit über $ 1Mrd. refinanziert werden soll, und die Sicherheit eine Immobilie ist, die vor 5 Jahren zu diesem Preis den Besitzer wechselte, dann gibt es nun ein geringfügiges Problem. Der Preis der Sicherheit liegt im Mittel heute gute 40% tiefer. Allen künstlichen Stützungsmaßnahmen zum Trotz.

Ob die Investoren da überhaupt Gelegenheit haben am Honigtopf der niedrigen Zinsen zu saugen? Es darf gezweifelt werden. Die wenigsten Investoren dürften ein Interesse daran haben, Sicherheitsleistungen in Form von Cash oder anderen Assets nachzuschießen. Viele werden aber auch nicht willens oder in der Lage dazu sein, höhere Risikoaufschläge zu bezahlen. Da der gesamte Markt daniederliegt hat sich zudem noch herumgesprochen, dass die meisten Anbieter sich in einer üblen Zwangslage befinden. Nicht die beste Situation, um die Verhandlungen zu dominieren. Der Blick auf den Vermietungsmarkt zeigt eine auch nicht gerade überbordende Nachfrage an, da wird sich die ein oder andere prognostizierte Rendite noch als deutlich zu optimistisch heraustellen. Es ist wohl in der Tat wahrscheinlicher, die Biene Maja und Flip im eigenen Garten zu treffen, als in einigen Jahren die wundervoll klingenden Renditen zu realisieren, die sich immer noch in zahlreichen Prognosen wiederfinden.

Die im Rahmen des Zentralbankaktionismus zu erwartenden neuen Maßnahmen werden, wie dies bereits  bei QE1 oder bei den maßlosen Konjunkturprogrammen der Fall war, nur aufschiebende Wirkung haben. Eine strukturelle Lösung ist nicht in Sicht, der erste Schritt in diese Richtung wird wohl in weitergehenden Preisrückgängen an den Märkten für Gewerbeimmobilien liegen. Diese erhöhen den Druck bei den Refinanzierungen und die Zahl der Zwangsvollstreckungen.

Neben der dargestellten Problematik auf der anderen Seite des Atlantiks lohnt auch ein Blick auf das Desaster europäischer Immobilienfonds. Angesichts der Tatsache, dass sich die Phase einer vorübergehenden Fondsschließung nicht ewig fortsetzen lässt, wird es wohl in nicht allzuferner Zukunft auch hier eine steigende Zahl an Zwangsverwertungen geben. Wer meint, sich vorher nur deshalb mit derartigen Titeln eindecken zu müssen, weil die Zinsen „so tief“ sind, der darf darüber nachdenken, warum dies der Fall ist. Mal sehen, was die Europäer sich im Hinblick auf die Misere einfallen lassen, viele Institute sind ja mit gewerblichen Immobilienkrediten reich bestückt. Man darf hoffen, dass der peinliche, oft lediglich an Quartalsberichten ausgerichtete Kurzfristoptimismus einiger Repräsentanten nur vorgetäuscht ist und die so genannten Entscheider im Hinterzimmer über die wirklichen Probleme sprechen.

Dabei regiert bei allen Rettungsversuchen ohnehin eine erstaunliche Selektivität. Wenn versucht wird, mit öffentlichen Mitteln ein bestimmtes Preisniveau am Immobilienmarkt zu halten, dann wird gerne mit dem „Schutz der Investoren“ argumentiert. Dumm nur, dass ein mit Steuermitteln künstlich in der Höhe gehaltener Preis diejenigen benachteiligt, die sich den absurd hohen Preisen verweigert haben, und die bei niedrigen Preisen durchaus interessiert wären. Steuern zu bezahlen, damit man sich keine Wohnung leisten kann ist kein besonders befriedigendes Konzept. Belohnt wird wieder einmal die Gedankenlosigkeit.

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Waren das Zeiten. Ganz tolle Firmen machten ganz tolle Investments. Private Equity, Venture Capital, Begriffe die in aller Munde waren und sogar langweilige teutonische Geldhäuser dazu verführten,  Private Equity-Zertifikate aufzulegen. Im Dienste des Kunden versteht sich. Die Eigner der entsprechenden Firmen zeigten sich auf der Titelseite des Bloomberg Magazins gern in feinen Zwirn gehüllt und mit den beliebten reiseweckergroßen Armbanduhren an den Handgelenken. Das ursprüngliche Prinzip, Wagniskapital aufzutreiben und diese Mittel dann risikobewusst einzusetzen um gezielt jüngere Firmen zu finanzieren, um später am Erfolg nicht unwesentlich teilzuhaben wurde massiv aufgebläht und vor allem beschleunigt. Gewaltige Fonds wurden geschaffen und Gelder eingesammelt. Dabei durfte sich schon einmal der Eindruck einstellen, hier ginge es mehr um das Eintreiben von Geld, um damit ein Vehikel zu schaffen, an dessen Auflegegung alleine sich bereits prächtig verdienen ließ. Der Zweck der Veranstaltung geriet auf diesem Wege nicht selten gemeinsam mit der Sachkenntnis und dem Verantwortungsbewusstsein in den Hintergrund.

Mittlerweile ist der Sektor bescheidener geworden. Vielleicht liegt das an der mittlerweile chronischen Erfolglosigkeit. Allerdings gehen Erfolglosigkeit und Bescheidenheit im Finanzsektor bekanntermaßen in der Regel nicht Hand in Hand. Während sich die ein oder andere Lichtgestalt in Interviews äußerte und von der Regulierung bis zum „Markt“ (ein ganz übler Geselle!) die Schuld woanders suchte, versuchen ehemalige Großauguren wie KKR weiterhin neues Kapital aufzutreiben. Wenn Performance unwichtig ist, kann dies sogar klappen  Auch die eine oder andere Bank hat sich in den letzten Jahren privat Geld besorgen können ohne operativ etwas auf die Beine gestellt zu haben. Die Hoffnung stirbt nun einmal zuletzt.

Unvergessen sind einige Transaktion aus der Hochphase des Sektors. Leveraged buy out war das Zauberwort. Klingt auf englisch ganz prima, ist aber im Prinzip nur der Kauf eines Unternehmens auf Pump. Da fanden sich doch tatsächlich noch Abnehmer für Anleihen, die lediglich einen Zweck hatten: Die Sonderausschüttung an die neuen Eigner zu finanzieren. Schon faszinierend, in was der ein oder andere so investiert. Auch in Bankbilanzen und Fonds finden sich übrigens derartige Papiere, zur Freude allerdings trugen sie in der Regel nicht bei. Auch die gelisteten Vehikel einiger Firmen sorgten nicht für Jubelarien.

Da hat die expertise in a range of asset classes nicht wirklich zu capital appreciation geführt. Ohnehin darf man sich fragen, warum auch Fonds immer als Zweck auf die capital appreciation verweisen. Man darf doch davon ausgehen, dass niemand auf capital depreciation abzielt. Trotz einer durchaus ansprechenden Erholung vom Tief, das allerdings vom Hoch satte 84% entfernt lag, ist der Titel noch gut 70% von jenem Gipfel entfernt. Mal verliert man, mal gewinnen die anderen. Immerhin muss niemand fürchten, die Eigner und Emittenten müssten sich alsbald in eine der vielen Schlangen vor der nächstliegenden Suppenküche einreihen.

Auch der Bereich Venture Capital – viele ernstzunehmende Kapitalgeber werden übrigens ganz zu Recht nicht gerne mit den bekannten Kurzfristsäugern in einen Topf geworfen – darbt im Hauptmarkt USA auf niedrigem Niveau. Die kürzlich veröffentlichten Zahlen zum zweiten Quartal des Jahres zeigten bezogen auf die eingebrachten Mittel den tiefsten Stand seit sieben Jahren. Wohlgemerkt, wir befinden uns in einer Phase historisch niedriger Zinsen und dürfen allenthalben von einem „gesunden Risikoappetit“ lesen. Beim Eigenkapital hört der Spaß dann offensichtlich auf. Das ist verständlich, hat man sich doch gerade daran gewöhnt, sich zwar für Risiken entlohnen zu lassen, aber keine zu tragen. Mit Bonds geht das natürlich leichter als mit Anteilsscheinen.

Das Gesamtvolumen der Mittelzuflüsse im Bereich Venture Capital erreichte Reuters zufolge im genannten Quartal rund $1,9 Mrd., beteiligt waren 38 Fonds. Gar erstaunlich fiel die Bewegung im Vergleich zum Vorquartal aus, hier ist ein Rückggang um 49% zu verzeichnen. Der aktuelle Wert ist der tiefste Stand seit dem dritten Quartal 2003, die zerstäubten Aktien- und Finanzmärkte erschwerten  seinerzeit das Eintreiben neuer Mittel. Für das laufende Jahr rechnet man bei der National Venture Capital Association nicht mit einer Aufhellung des Marktumfeldes.

“Ongoing economic uncertainty has kept many limited partners and venture capital firms on the fundraising sidelines in 2010 and this hesitation is likely to continue for the remainder of the year,” said Mark Heesen, president of the NVCA.

 Der Verlauf der Mittelzuflüsse zeigt unterdessen ein gewisses Trendverhalten.

Im Jahresvergleich seit 2005 sieht es ähnlich aus.

Die Zahl der neu aufgelegten Vehikel ist einer dauerhaften Schrumpfung zum Opfer gefallen. Im vergangenen Quartal legte die Zahl aber auf 12 zu, was deutlich besser ist als der Tiefststand. Beachtenswert ist allerdings, dass die Zahl der Fonds zuletzt bei sinkendem Mittelaufkommen zugelegt hat, die Vehikel werden also im Mittel kleiner.

Das muss nicht schlimm sein, ein bisschen mehr Selektiviät hätte auch in der Vergangenheit nicht geschadet. Viele Investments sind wohl auch billiger zu bekommen. Es besteht durchaus die Hoffnung, zunehmend weniger Menschen im Sektor zu finden, die allein auf den schnellen Groschen aus sind. Sicherlich wird es wohl weiterhin wenige ehrenamtliche VC Partner geben, allerdings sollte eine schwierige Ausgangslage die allzu windigen Gestalten abschrecken. Zu viel Arbeit.

Die Konsequenz für den Markt und die Unternehmen wird zum einen in einer erschwerten Finanzierung von Klein- bis Kleinstunternehmen liegen. Ohne fertiges Produkt oder mit einer Dienstleistung, die noch mehrere Jahre bis zum positiven Cash-Flow braucht, wird es dann sehr schnell eng. Das trifft gute Ideen leider ebenso wie schlechte. Die weit gehend für Privatanleger geschlossenen Märkte sollten aber zumindest eine Verbreitung derartiger Finanzprodukte, die oft eher gebührenschwer als renditestark sind, unter Kleinanlegern verhindern. Denn Sie wissen ja, wie es ist. Alle wollen nur Ihr Bestes!

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Kopfschütteln regiert, sobald man im Rundfunk das fröhliche Wabern der Stimmen hört, die wieder einmal einen sprunghaften Kursanstieg oder eine gesunde Nachfrage vermelden. Die Frage nach der Grund legenden Schizophrenie, warum es gut ist, wenn Krabben aus Vietnam immer billiger und Anteilsscheine an Unternehmen immer teurer werden, stellt sich ohnehin nicht. Ebensowenig geht es wohl um Ursachen und Folgen, was zählt ist die Veränderung am heutigen Tag. Von wo man kommt und wohin man geht ist dabei gleichgültig, Hauptsache es ist irgendetwas passiert.

Nun unterscheiden sich offensichtlich die Inhalte und Sichtweisen manch einer Berichterstattung von der allgemeinen Wahrnehmung der Realität. Die Freude darüber, dass Firmen mit dem Sitz in Land A in Land B fertigen lassen um dann nach Land C zu liefern, während selbige Unternehmung dazu noch stolz verkündet, weder in Land A, B oder C Steuern zu zahlen, sorgt doch zusehends für Stirnrunzeln. Grund zur Freude? Mag ja sein, es fragt sich nur für wen.

Die Stimmung zur Lage wirkt bisweilen realistischer als die Berichterstattung zu dieser Situation. Während der ein oder andere beispielsweise in den Vereinigten Staaten von Amerika von einer nicht vorhandenen Gefahr eines double dip spricht, kann man nur sagen: Ja! Denn die Wirtschaft ist gar nicht hoch genug gekrabbelt um dippen zu können. Denn ein Zeichen von gesunder Konjunktur sind weder die Arbeitsmarktdaten noch die schrumpfenden Absatzzahlen der Einzelhändler. Angesichts der drastischen Einflussnahme von Fed und Schatzamt ist das gesamtwirtschaftliche Resultat nicht nur von fragwürdiger Ausgestaltung sondern zudem auch gemessen an etwaigen Erfolgen sehr, sehr dürftig. Der amerikanische Konsument lässt sich unterdessen von allem allzu klischeelastigen Optimismusgefasel nicht aus der Ruhe bringen und beurteilt die Dinge in der Tendenz ebenso ruhig wie negativ. Das geht übrigens seit Jahren so, genauer gesagt seit dem ursprünglichen Beginn der anhaltenden Krise um die Jahrtausendwende.

Gut zu erkennen ist die Spitze der gemessenen Konsumlaune. Seither geht es in groß angelegten Wellen talwärts. Die gefeierten Aufschwungphasen, also der Anstieg bis zum Immobilienschock sowie die schuldengestütze Korrektur des vergangenen Jahres, waren offensichtlich nur kleine Atempausen. Die Rechnnung für beide Pausen liegt übrigens noch an der Theke.

Auch im laufenden Jahr hält der Trend zur sinkenden Feierlaune an. Dabei erwecken die Daten immer stärker den Eindruck einer anhaltenden Entkopplung von optimistischen Berichten und realtistischer Beurteilung der Situation.

Auch ein Bad von el Presidente im Golf von Mexiko in seiner unnachahmlichen Art als „Klaus Töpfer von Louisiana“ dürfte den Unmut vieler Betroffener in den USA nicht mildern. Lediglich 3% der US Bevölkerung gaben „natural disaster response/relief“ als größte aktuelle Sorge an. Für die beiden Antworten „economy in general“ sowie „unemployment/jobs“ sprachen sich dagegen 58% aus. Ein Bad in der Menge mit einer möglichen Diskussion bietet sich so wohl kaum an.

Die wohl auf absehbare Zeit nicht wiederkehrende Neigung von kleinen und mittelständischen Unternehmen zu Neueinstellungen wird wohl leider nicht dafür Sorge tragen, die Kauflaune in neue Höhen zu katapultieren. So ist im aktuellen „Small Business Economics Trend Report“ unter anderem folgendes zu lesen:

Seventy-three (73) percent of the owners report that the current period is not a good time to expand. Of those, 66 percent cite the weak economy as the main reason, but 18 percent cite the “political climate” as the source of uncertainty.

Und die unbezahlten Versuche, den Laden anzukurbeln, haben offenbar nicht gefruchtet:

This elevated level of concern has prevailed since January
2008 when Congress began debating the “stimulus” and other possible actions to deal with the economy and the government changed hands.

The Index of Small Business Optimism lost 0.9 points in July following a
sharp decline in June. The persistence of Index readings below 90 is
unprecedented in survey history. The performance of the economy is
mediocre at best, given the extent of the decline over the past two years.

Auf die neuesten Errungenschaften von der Finanzfront ist der Sektor ebenfalls nicht sonderlich gut zu sprechen.

The expiration of the Bush tax program and the implementation of the health care bill represent the two largest tax increases in modern history. (…) Add to that serious talk of a VAT and passing cap and trade. Nothing here to create optimism about the future for business owners or consumers. Top that off with government borrowing of $1.8 trillion last year and $1.5 trillion this year and on into the future, it is no surprise that owners are
fearful and pessimistic.

Das klingt nicht nach unmittelbar bevorstehenden Kapazitätsausweitungen. Aber da die Auslastung derselben ja noch unter dem tiefsten Stand des Krisenjahres Jahr 2001 liegt, sind ja genügend Kapazitäten ungenutzt. Das Interesse an nennenswerten Invesititionen liegt folgerichtig auf dem tiefsten Stand seit 35 Jahren. Steigende Gehälter werden sich so wohl auch kaum durchsetzen können.

Wie sich hieraus in den kommenden Jahren ein gesundes Investitionsklima entwickeln soll bleibt rätselhaft. Wenn Wirtschaft, wie so gerne erzählt wird, nur Psychologie ist, dann ist die US Wirtschaft reif für die Couch. Und das nicht erst seit heute.

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In Zeiten, in denen Geld scheinbar keine Rolle mehr spielt, ist trotz allem das Interesse an Dividenden ungebrochen. Selbst der Bund kam im  Rahmen seines unlängst verkündeten „Sparpakets“ nicht um die Einbeziehung von Ausschüttungen herum. Die Deutsche Bahn soll nun pro Jahr €500 Mio. ausschütten, nicht an geplagte Bahnkunden sondern an die ebenfalls geplagte Bundeskasse.

Es ist schon erstaunlich, mit welcher Ignoranz hier ökonomische Sachverhalte missachtet werden. Die Verpflichtung eines Konzerns zur Dividendenzahlung ist angesichts der wohl auch für Volksvertreter unbekannten Zukunft schon ziemlicher Unfug. Der Vorschlag, Einnahmen aus derartigen Zahlungen fest einzuplanen oder sogar vorzuschreiben sollte im Grunde zur Entlassung der entsprechenden Person auf Grund vollkommener wirtschaftlicher Inkompetenz ausreichen.
Nun mag der gemeine so genannte Repräsentant auf andere Unternehmen des deutschen Wirtschaftskosmos verweisen, denn zum Teil finden sich weitere Beispiele, die mit einer nachhaltigen Unternehmensführung nur schwer in Einklang zu bringen sind. Pikanterweise ist der Vorreiter einer solchen Bewegung in der BRD eine Firma, an der die Republik direkt und über die KfW mit insgesamt mehr als 30% beteiligt ist. Die Deutsche Telekom. Es ist gar nicht allzu lange her, da kündigte der Konzern in einer Pressemitteilung an, die Dividendenzahlungen in den kommenden Jahren konstant zu halten.

Von vielen wird dieser Titel demzufolge gar als „konservativer Dividendenwert“ angepriesen.

Wir halten fest: Es ist erstens unwichtig, ob ein Unternehmen Milliarden verliert, so lange es die Dividende nicht streicht. Zweitens ist es anscheinend opportun, dieses Gebaren zu allem Überfluss auch noch als defensiv einzustufen.
Wir müssen sicher nicht betonen, dass wir die genannten Einschätzungen nicht teilen. Wer eine Dividende ausschütten will, der muss das Geld verdienen. Dabei haben verschiedene deutsche Industriekonzerne die Stabilisierung der Ausschüttungen sehr gut hinbekommen, in dem sie ganz schlicht und einfach in guten Jahren Reserven aufbauen, die sie in schlechten Jahren nutzen können. Das mag nicht modern klingen, sollte es aber, auch wenn es noch aus der Zeit stammt, in der Dinge mit Geld bezahlt wurden, dass man wirklich hatte. Das scheint anderen Unternehmen dann allerdings in letzter Konsequenz nun doch zu langweilig zu sein, weshalb sie – nicht selten um die Werbetrommel vor Kapitalerhöhungen zu rühren – die Ausschüttungsquote auf 100% heraufschrauben.
Wer einen Schritt weiter geht, der schüttet einfach mehr aus als er verdient. Einige praktizieren dies über Jahre. Schaut man sich die Einkünfte und die Dividenden der Deutschen Telekom an, so kommt dem geneigten Betrachter nur noch der Begriff Substanzausschüttung in den Sinn. Die folgende Grafik zeigt einen Blick auf die Einnahmen pro Aktie (EPS) abzüglich der Dividende pro Aktie. Zum Vergleich haben wir als zweite Datenreihe die entsprechenden Werte für den Energiekonzern RWE (grün) abgebildet.

Der Unterschied ist nicht zu übersehen, wir wollen dennoch einige Fakten auflisten. Seit 1996 schüttet die Telekom laut Bloomberg pro Aktie im Mittel 0,54€ mehr aus als sie verdient. Nimmt man als höflicher Zeitgenosse das Katastrophenjahr 2002 beiseite, so verbleibt immer noch ein mittleres Minus von 0,135€ pro Aktie. Das mag sich nach wenig anhören, es kommt aber über die Jahre ein erkleckliches Sümmchen dabei heraus.

Das ist schon ein ordentlicher zweistelliger Milliardenbetrag, den man hier über die Summe der entsprechenden Einnahmen –gemessen an den EPS -  hinaus ausgeschüttet hat. Wo sich hier die Nachhaltigkeit verbergen soll, bleibt unklar. Bei der Beurteilung eines Unternehmens jedenfalls, sollte nicht die Höhe der Dividende den Ausschlag geben sondern die Tatsache, ob ein Unternehmen sich derartige Ausschüttungen leisten kann. Ein Blick auf die langfristige so genannte Dividendendeckung erfordert nicht viel Zeit und ist in der Regel aufschlussreich.

Bei den Unternehmen mit staatlicher Beteiligung darf allerdings davon ausgegangen werden, dass es dem Teileigentümer statt um Nachhaltigkeit eher darum geht, einen regelmäßigen Zahlungsstrom zu erhalten. Ob dieser nun erwirtschaftet wird oder nicht, ist zweitrangig. Die Gewöhnung daran, Geld auszugeben, das man nicht hat, gehört ja nicht nur in Berlin mittlerweile zum guten Ton. Besser wird dieses Verhalten dadurch aber nicht.

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